隨著化債進程不斷加速，特殊再融資債累計發行量已超萬億元，城投債再度成為香餑餑，弱區域城投債利差持續收窄。早前規避城投資產的外資機構亦開始關注這類資產的配置機遇。

據第一財經記者了解，國內第五家合資理財公司法巴農銀理財有限責任公司（下稱“法巴農銀理財”）于10月25日起發行首只理財產品——“法巴農銀理財琺瑯藍系列固定收益類封閉式2023年01期”，其策略之一就是把握城投債的機遇，把握信用債窗口期。在化債的大背景下，市場對這類資產的接受度亦不低，在30小時內25億元的額度就售罄。

化債加速，機構把握信用債窗口期

據記者了解，此次法巴農銀理財仍主打穩健低波純固收產品，擬100%投資于貨幣市場工具、債券等固定收益類資產，并采用混合估值法進行估值。當市場波動時，相較于市值法，混合估值法能使產品凈值波動更加平滑。但在此基礎上，為了爭取收益，疊加當前化債的有利環境，機構仍配置包括城投債等資產，旨在把握信用債窗口期。

法巴農銀理財投資經理在接受第一財經獨家采訪時表示，“一攬子化債方案”的提出，表明地方政府相關債務的管理力度和管理措施得到了進一步的強化，這有助于緩釋地方政府的債務風險。也推動機構配置相關資產，盡管利率債近期在供給加大的背景下收益率攀升，但城投債等信用債的利差則持續收窄。

“特別是從近期已落地的特殊再融資債角度看，其額度傾向于債務風險相對較高的區域，資金用途主要用于置換高成本和短期限的債務，因此大幅降低了短期內地方政府債務風險暴露的預期。受此影響，短久期、中低等級城投債的信用利差被壓縮到了歷史分位數的低位。但中長期看，城投債主體信用質量的高低還是要回歸到基本面，即所處區域的經濟與財政實力、債務狀況與債務管理水平以及城投債主體的定位等方面。

數據顯示，自內蒙古率先公告擬發行特殊再融資債以來，有22地已發行或披露了發行計劃，規模合計超過1萬億元。盡管國債收益率攀升，但特殊再融資債對城投債市場的積極影響正在顯現，部分地區城投債票面利率大幅下行、利差持續收窄。

業內人士此前對記者表示，特殊再融資債用到的是地方債發行的限額與余額之差，而從目前的化債進度來看，部分地區的發債量已經超出差額。

例如，中金公司的研究顯示，內蒙古、云南、遼寧、重慶、廣西、湖南和貴州的發行額均己超出限額與余額之差，天津發行額也較為接近限額與余額之差，而青海、寧夏和甘肅等地的發行規模相對限額與余額之差較小。比較10月至今與2020年12月~2021年9月期間此類特殊再融資債發行情況，上述發行規模較大的內蒙古、云南、貴州、遼寧、湖南和廣西等地的發行規模均超上輪，甘肅、吉林、寧夏等地本次發行規模也超上期，而上輪發行規模較大的河南、新疆生產建設兵團和四川截至目前仍未發行此類特殊再融資債。

在此推動下，部分城投債的利差迅速收窄。省級層面上，國慶節后一周，云南城投債利差收窄高達26BP；私募債中，甘肅城投債利差收窄幅度由節前的20BP擴大至38BP，遼寧、云南的收窄幅度則分別由4BP和2BP增至15BP和11BP。多家機構亦對記者表示，認為票息相對較高的且受到特殊再融資債券支持的弱區域城投債券利差短期可能會繼續收窄，可關注其交易機會。

債券供給壓力有望逐步緩和

盡管城投債近期走勢積極，但利率債則因債券供給壓力而受挫。10月24日，增發萬億國債的消息正式落地，中央財政將在今年四季度增發2023年國債10000億元，增發的國債全部通過轉移支付方式安排給地方，集中力量支持災后恢復重建和彌補防災減災救災短板。

24日債市就已大跌。當天上午，10年期國債活躍券（230018）收益率走升近2BP，最高一度觸及2.73%。不過，25日開盤后，債券收益率不漲反跌并一路走低，收盤報2.703%。

機構認為，預判“債?！毙星榻K結為時過早。上述投資經理對記者表示，前三季度，國內經濟持續恢復向好，積極因素累積增多，GDP增長5.2%，但房地產市場目前還處在調整階段，出口壓力仍存，內外部宏觀環境所面臨的不確定性依然較多。目前中國政府的負債率依然不高，適當提高政府債務水平屬于特殊時期的特殊舉措，“一攬子化債方案”和“特別國債”等政策的落地，與中國經濟發展和債務風險防控的需要是相匹配的，也是安全與必要的。

“對于后續債券市場的供需格局，我們認為，隨著‘一攬子化債方案’的持續深化，政府相關債務的增速將得到控制，債務結構將得到優化，這或將導致債券市場的供給總量和供給結構發生相應變化?！鄙鲜鐾顿Y經理稱。

此外，近期利率債和存單的拋壓也與監管要求相關。2月18日，原銀保監會正式發布《商業銀行資本管理辦法（征求意見稿）》。開源證券表示，由于資本新規落地后，3個月以上的銀行普通金融債和同業存單風險權重提升，銀行自營配置意愿或將減弱。同時，資本新規也間接影響到資管產品，由于銀行自營交易盤以基金投資為主，基金產品為了迎合銀行自營投資偏好，也會傾向配置資本節約型標的。因此，反映到債市上，3個月以上銀行普通金融債和同業存單的到期收益率明顯上行。

但在法巴農銀理財看來，市場多數機構對資本新規實施已有較充分的預期，資產調整也已提前執行，整體影響可能有限，后續主要關注落地時間、落地方式上是否存在預期差。

責任編輯：王超