德意志銀行集團（以下簡稱“德意志銀行”）大中華區宏觀策略主管劉立男近日發布研究報告，總結上半年中國債市五大發展趨勢，并分享下半年展望。她指出，隨著債市供應放緩，外資持續流入對國債及政策性銀行債券市場的影響日益凸顯。

劉立男表示，今年上半年人民幣債券市場主要呈現五大特點。首先，境內外投資者在6月對杠桿交易的興趣有所提升，反映了上半年的季節性流動需求。大多數銀行間債券市場投資者傾向于通過在債券市場增加杠桿來管理上半年末的流動性風險，這與6月融資的季節性特點一致。

其次，存款利率調整后，市場對長久期債券和企業信用債的需求明顯提升。6月份定期存款利率下調，降低了商業銀行的負債成本，使債券配置更具吸引力。

投資基金通過削減銀行間定期存單規模，同時購入安全性更高的債券和企業中期票據，來延長投資組合中的債券久期。投資基金是企業信用債市場的最大買家，占市場需求的76%，同時也是政策性銀行債券市場的第二大賣家，占市場需求的24%。上半年，投資基金的國債持有規?？s減了1090億元人民幣，信貸風險有所增加。

劉立男指出，上半年海外資金總流入預估為4820億元人民幣，盡管外資持有的債券絕對量仍然較低，但海外資金流入已成為今年國債和政策性銀行債券市場需求增長的重要驅動力。

此外，保險公司雖然延長了地方政府債券和國債的久期，但同時也削減了政策性銀行債和企業信用債的持有量。證券公司減持銀行間定期存單和企業信用債后，轉向國債和政策性銀行債。

債券供給同比放緩，宏觀杠桿率隨之走低

截至6月底，中國國內固定收益市場規模同比增長14.6%（如圖一），存量債券余額達121萬億元。今年上半年，企業和政府債務融資占社會融資規模增量的22.2%，低于2020年上半年的34.2%。債務融資規模下滑的部分原因是貨幣政策回歸常態以及財政政策較預期收緊，導致宏觀杠桿率走低。按名義GDP計算，中國宏觀杠桿率由2020年三季度的270%降至今年3月的267%，且可能在6月底繼續降至265%。

海外資金流入效應顯現

劉立男指出，中國與美國的國債利差擴大、人民幣兌美元的貶值趨勢、市場在10月中國國債被納入富時世界國債指數前所作的增配，以及商業銀行存款利率調整等因素均將拉升境外投資者對人民幣債券的需求。

上半年，由于人民幣利率和債券收益率波動降至2018年3月份以來最低水平，債券需求保持穩定，境外機構配置了2570億元人民幣國債，成為年初至今國債市場的最大買家（如圖二）。截至6月底，境外投資者為中國國債市場的第二大投資者，也是中國政策性銀行債券（準主權債券）市場的第三大投資者。

雖然下半年長久期債券供給增加或將對人民幣匯率構成上行風險，但劉立男預計下半年貨幣政策仍會保持寬松。近期存款準備金率下調將在未來數月維持銀行間流動性的穩定，緩解潛在的緊縮恐慌。她預計下半年商業銀行和投資基金將繼續主導債券市場需求。中國國債被納入富時世界國債指數以及中國金融市場開放將繼續吸引外資流入，預計下半年將有3200億人民幣的海外資金流入債市。

責任編輯：王超