像往常一樣，招行2020年年報一出來，立刻就引起了無數投資者的激烈討論：

有的投資者為招行公布的業績叫好，尤其是2020年招行不良率下降、撥備率上升；招行一口氣公布的幾個大動作也刷屏了，比如增持臺州銀行股權、推動招聯消費金融IPO、招銀理財引入摩根；

不過，也有的投資者認為，7.7%的營收增速和4.8%的凈利潤增速，配不上這13.4倍的PE和這一萬多億的市值。值得關注的是，2020年，招行零售金融業務同比下降3.89%，計提了較多信用減值損失，整個零售金融不良率以及信用卡不良率都在上升，零售的一些數據不是特別理想。

該怎么理解招行2020年以來的這一系列動作？與其討論招行的估值，不如去多看看招行在做什么，未來將做什么，對同業能有什么啟示。不過，招行的年報信息量太多，如果讓筆者來給個簡要的參考，重點就是招行行長田惠宇在年報致辭中提到的3個“破萬億”：

零售AUM（管理客戶總資產）增長破萬億、核心存款增長破萬億、招商銀行市值破萬億。

其中，前兩個“破萬億”背后的因素更為重要，而第三個萬億是果。

一、零售AUM增長破萬億

“得AUM者得天下”，零售AUM是零售金融最重要的指標之一。

而招行在2020年取得的AUM增長是超過自身預期的，預計也是大大超過同業的。截至2020年末，招行的零售管理客戶總資產（AUM）達8.94萬億元，當年的增量大幅增長了1.4萬億元 ，實現了AUM增量創歷史新高，增幅創下了近五年新高。

“2020年的考驗，比以往來得更加猛烈?！闭麄€銀行業都遭遇了前所未有的挑戰，也經歷了一次重生。

而要詳細追溯一家銀行究竟干了什么，一些關鍵數據指標非常關鍵。能反映招行零售AUM趨勢變化最重要的圖表，就是下面這個：

輕金融統計發現，從2015年~2019年，招行的零售客戶中增加了大量長尾用戶，客戶增幅高達115%，不過零售AUM只增長了58%?？梢钥闯?，客戶增速大幅超過了AUM增速，從而導致戶均AUM一路從7萬多元下降到了5萬元。

不過，在2020年，招行零售戶均AUM終于開始回升到了5.66萬元，一舉超過了2018年和2019年。這一數據變化的原因，是零售AUM增幅大幅超過了客戶增速，零售客戶1.58億戶，增長9.72%，零售AUM達89417.57億元，增長19.32%。

可以推測，在達到1.5億以上的客戶后，獲客即使是獲取長尾客戶，難度也在加大。而招行經營存量客戶，尤其是重點經營中高凈值客戶，在2020年得到了實實在在的效果。我們來看一組年報數據：

金葵花及以上客戶實現了高增速：客戶數310.18萬戶，較上年末增長17.15% ；AUM余額73,455.87億元，較上年末增長20.71%，占全行零售AUM的82.15%；

私人銀行兩大數據也雙雙實現了20%的增幅：私人銀行客戶99,977戶，較上年末增長22.41% ，已經逼近10萬戶；管理的私人銀行客戶總資產27,746.29億元，較上年末增長24.36% ；戶均總資產2775.27萬元，較上年末增加43.61萬元。

結論很明顯，金葵花及以上客戶是招行零售AUM增量的重中之重，中高凈值用戶資產逆勢增長，貢獻了大部分增量。這背后，是招行把財富管理能力提高到了前所未有的地位。

招行董事長在致辭中說，“財富管理能力決定我們能走多高、金融科技能力決定我們能走多快、風險管理能力決定我們能走多遠”。

田惠宇說，“今天的招商銀行可能是離大財富管理最近的幸運兒?！薄按筘敻还芾硎俏覀兇┻^未來的迷霧所能看到的、離3.0模式最貼近的方向，是輕型銀行縱深推進的高級型態，也是在低利率時代打造差異化競爭優勢的戰略支點?！?/p>

AUM指標與財富管理業務密切相關，直接反映了零售財富管理為客戶服務的能力和客戶的信任程度，這也是招行的中高端客戶，包括私鉆、金葵花和金卡客戶為什么保持了非?？斓脑鲩L速度。

舉一個數據，2020年福布斯中國富豪榜上榜者的總財富值由一年前的9.1萬億人民幣飆升至14.1萬億人民幣，近三分之二的上榜者的財富在過去一年時間有所上漲。中高凈值用戶的財富增長趨勢，對銀行零售的經營策略，也勢必將要產生深刻的影響。

至于招行為什么能實現這樣的高增長？要源于其零售經營策略，即堅持AUM經營理念，以MAU和AUM為中心，通過財富管理、資產管理和投資銀行聯動，努力做客戶的支付結算主銀行和財富管理主銀行，“主動引入全市場的優質產品，不斷提升本公司在客戶口袋的份額”，既抓長尾客戶，也抓中高凈值用戶。

此前，輕金融曾拆解過招行零售的強大之處。8萬億招行“看不見的護城河”

招行如今搭建的零售優勢中，既有“看得見的護城河”，也有“看不見的護城河”?！翱吹靡姷淖o城河”，包括了零售存貸款、AUM的優勢，以及App、MAU、信用卡、金葵花、私人銀行等用戶群的積累。

而招行“看不見的護城河”主要包括三大方面：一是8萬有數字化思維的員工；二是一切以客戶價值為出發點；三是強大的金融科技能力。

具體看，一是招行自上而下建立的零售與數字化的感覺，全行8萬多員工的數字化意識有巨大的提升，發揮了線下和線上獨有的優勢，形成以APP為中心，把網點、員工、客戶、場景全部連接了起來；

二是通過從銷售導向轉為客戶價值導向，為客戶提供一站式金融服務，不斷讓越來越多客戶在“網點+App+場景生態”中享受更多公司提供的綜合化服務，拉動AUM及財富管理手續費及傭金收入持續增長 ；

三是構建數字化經營新模式和新能力。2020年，招行的信息科技投入119.12億元，超過了百億元，同比增長27.25%，是公司營業收入的4.45%，增幅繼續提升；招行率先打造的零售客戶體驗監測系統——“風鈴系統”，對接行內系統提升至27個，監測客戶體驗指標1,367個，推動客戶服務體驗不斷升級。

零售業務在財富管理端的強弱，直接體現在AUM上。但隨著規模的持續擴大，也考驗著招行財富管理能力的提升，也就是需要持續思考如何提升零售客戶的收益率和服務能力，從而留住客戶以及挖掘客戶的更多需求。

二、核心存款增長破萬億

這是一個只有招行才提到的指標。

根據招行的解釋，“核心存款為本公司存款內部管理指標，其口徑為客戶存款剔除大額存單、結構性存款等成本較高的存款”。

來看數據，截至2020年末，招行客戶存款54079.27億元，增幅16.78%，存款增量創歷史新高。更為關鍵的，是存款結構進一步優化，核心存款47105.19億元，增量10275.08億元，突破萬億元。

可以發現，核心存款接近28%的增速，超過了客戶存款17%的增幅。

對于客戶存款增長較快的主要原因，招行提到，一方面得益于M2增速上升，為存款增長提供了良好的外部環境 ；另一方面，加大客群拓展力度，同時持之以恒打造金融科技銀行，加強線上營銷，疫情期間在拓展客戶和吸收客戶增量資金方面發揮重要作用。

客戶存款結構優化的主要原因，是強化內部管理，通過管控大額存單規模和價格，壓降結構性存款規模，以及深化客戶經營等措施，提升活期存款占比。

招行積累的最大的優勢之一，就是3萬多億活期存款，并且在不斷強化這一優勢。截至報告期末，活期存款余額36,006.52億元，較上年末增加8,161.23億元，占比66.58%，較上年末提高6.45個百分點；結構性存款余額2,670.25億元，較上年末減少2,488.77億元，占比4.94%，較上年末下降6.20個百分點。

“零售活期存款占比的提高非一日之功，需要日積月累，這項指標是檢驗零售轉型的試金石?！睎|北證券指出。

招行田行長也曾說，“為客戶創造價值是最重要的指標，我們要跳出存款抓存款，客戶AUM持續增長了，存款也就能順勢增長。如果二者出現此消彼長的矛盾，我們會堅定選擇AUM，選擇為客戶創造價值?！?/p>

存款是零售AUM的關鍵組成部分。招行非常重視活期存款的增長，這是其一直保持低負債成本、實現高凈息差核心優勢的重要前提。這一優勢，得益于招行不斷加強基礎客群的拓展，同時堅持做大、做強財富管理，8萬多億AUM就像一個蓄水池，為招行沉淀了越來越多活期存款。

截至報告期末，招行零售客戶存款余額18,993.70億元，較上年末增長13.45%，存款余額位居全國性中小型銀行第一（中國人民銀行統計數據）。

展望2021年，預計商業銀行存款增長將有所放緩，同時，由于商業銀行存款競爭激烈程度不減，招行也坦承，仍將面臨規模增長與成 本管控兩方面的壓力。

為應對上述挑戰，保持存款的高質量增長，招行擬從以下方面著手 ：一是通過強化內部 管理舉措確保存款量增質優運行，持續優化存款結構，鞏固活期存款占比優勢 ；二是持續擴大客群規模，拓展存款資金來源 ；三是繼續加強結構性存款、大額存單等高成本存款量價管控，引導存款成本下行。

三、招行市值破萬億

銀行股PE多高算貴？多低算低估？

不同銀行不同命，難有確切的定論。不過說到底，估值這東西，就像道德經里說的“玄之又玄，眾妙之門”，估值其實就是人心。

二級市場市值是市場和投資者投票的結果，也代表了資金尤其是機構對一家銀行的認可。

就連董事長致辭中也說，“招商銀行總市值也站上新臺階，A股和H股市凈率繼續保持境內大中型上市銀行首位”。

單純以股價論，近兩年絕對是招行的高光時刻，當市場在2020年上半年還在關注招行A股市值能否超過中行時，招行卻一口氣超過了農行和中行兩家國有行。

隨著市值的不斷新高，招行的董高監們的自購，也都賺了不少，自購是信心的表現，是利益綁定的直接證明。

但客觀來說，當下招行A股的估值并不低，基本是股份行最高水平，同時已經創下最近10年的新高。

你能想象嗎，2015年前后，民生銀行曾有超越招行市值的機會，如今，一家招行，已經快超過10家民生銀行的市值了。

同時，樂觀的聲音也大有人在。近日，一家大型券商，上調招行目標價至87.55元，對應3倍21年PB、20倍21年PE，上行空間64%。

假如真如此，假如工行建行漲幅低，招行有望超過這兩家銀行，成為A股市場市值最高的銀行股。這一假設難度很大，工行、建行建立了強大的優勢，如果銀行股繼續強者恒強，這兩家大行也有被重估的機會。

不過，單單從招行股價的技術指標看，60日線是一個很簡單的“傻瓜指標”，是這一輪行情較強的“神奇支撐線”。而如今，招行的股價已經在這一水平徘徊幾日，銀行股的未來何去何從不得而知。

最后，來看看面對新的宏觀形勢，招行會怎么做。招行2021年的具體經營策略如下 ：

一是進一步打通大財富管理價值循環鏈。以客戶資金流為脈絡，有效連接客戶投資端和融資端需求，進一步打通 “財富管理-資產管理-投資銀行”價值循環鏈，讓客戶資金和資產在招行的平臺上對接、流動、留存，形成資金供給、 資金管理、資金融通相互作用的生態圈，強化“飛輪效應”，更好地為客戶創造價值；

二是加快三大經營模式轉型。加快數字化轉型，全面升級招商銀行App的產品體系、服務模式和智能化能力。加快平臺化轉型，打造開放的服務平臺，整合全社會優質資源為客戶提供一站式金融服務 ；加快生態化轉型，提高生活場景建設的質量和運營能力，加快產業互聯網和企業數字化服務 的破局；

三是持續提升風險管理能力。

四是深入推進金融科技建設。推動數據中心向云計算中心轉型。持續推進技術中臺建設，完善應用程序編程接口 (API)應用市場治理機制，改善API應用市場用戶體驗。完善數據中臺框架建設，加強數據治理。

五是堅持在開放融合大局下推動組織文化變革，推動開放融合從物理反應向化學反應轉變。

責任編輯：陳愛