近年來，眾多爭議與質疑縈繞在場外金融資產交易所身上，且坊間不乏金交所是“影子銀行”幫兇的論調。

　　那么，金交所究竟在非標融資通道擔任了什么角色？在嚴監管、去杠桿的背景下，如何防范風險在局部的累積？是否應基于業務實質，納入現有一行兩會監管體系？券商中國記者通過對廣東、江蘇、浙江等地的金交所，以及多位業內人士的采訪，試圖復盤我國70多家金交所、以及眾多難以統計具體交易規模的“金交所”的現實和走向。

　　是不是金交所？割裂的身份認知

　　券商中國記者了解到，目前國內金交所（包括交易所和交易中心兩種）數量，已不少于70家。其中通過國務院直屬部際聯席會議驗收的被命名為交易所，而由省級政府審批的則通常起名為交易中心。

　　據悉，全國目前大概共有76家金交所，其中包括9家交易所，這9家覆蓋天津、北京、重慶、武漢、四川、大連、安徽、福建、河北等九個省市，是最早通過部際聯席會議驗收的金融資產交易所。

　　事實上，若按照工商資料名字中核準有“金交所”的字樣來算，應該有11家交易所——平安集團陸金所、深圳前海金融資產交易所也應被納入其中。

　　“其實，交易所和交易中心的權限和功能是一樣的，包括這幾年信批的互聯網金融資產交易中心等，就是審批起來比較快，不用經過國務院?，F在廣東和浙江等地，都批了好幾個?！币幻吧钲谇昂＝鸾凰耸空f。

　　近四年來，打破了股東的限制后，各路資本加速涌入，各式“金交中心”林立。但一個問題正浮出水面，很多金交所掛“金交所”之名，行“金交所”之實，卻對“金交所”的認知極其不統一。

　　這乍聽上去前后邏輯相悖的事情，正在個別個案上演。券商中國記者截取的證據顯示，江蘇交易場所登記結算有限公司和江蘇股權交易中心旗下的江蘇小微中心就曾在去年批量發行五萬起購、發行規模兩千萬的私募債產品，但其認為自己并未違規的論據之一，是“我們不是金交所，我們是幫助小微企業融資的地方”。但從金融信息發布、融資產品發行轉讓與交易等功能來看，該中心與金交所無異。

　　在券商中國記者對江蘇小微中心涉嫌違規銷售低門檻私募債進行報道后，該中心股東江蘇股交所人士稱，“江蘇小微中心并不是金交所”，并強調自去年11號文下發后，股交所已停止私募債備案和新增業務，現在正在為過去私募債的兌付和風險跟蹤排查。跟蹤良好并且沒有一家違約，目前的業務是可以做私募可轉債，正在向監管部門備案。

　　此外，近年來幾家新成立的，公司名稱含有“金融資產交易中心”的互聯網平臺，在接受采訪時，統統表示自己是金融信息咨詢服務商，不是金交所。

　　萬能的牌子，機動的解釋權，割裂的身份認知——一個怪圈正在形成。

　　據天眼查統計，企業名稱帶有“金融資產交易中心”字樣的公司，多達9700多家。到底有多少家是“金交所”，又有多少不是？疑問重重。

　　非標轉標？與媒體的交鋒

　　最近，這兩家金交所很頭疼：一家是四川金交所；另一家是南寧金交所。

　　四川金交所在被媒體報道“以‘委托債權投資+定向投資工具’替代銀行委托貸款”后，姿態強硬地刊出嚴正聲明，直指其從未推出代替銀行委貸的任何操作方案，媒體報道失實，該司一貫嚴守合規底線。

　　南寧金交所，則陷于一個稍顯老生常談的話題——在其官網上搭起一個與互金平臺類似的金融產品銷售平臺，利用大標拆小標，變相突破200人限制，大量售賣各類理財產品，甚至在資產掛牌前已找到受讓方。

　　券商中國記者試圖聯系兩家金交所，但身處爭議之中的他們并不愿過多詳述。四川金交所綜合部人士表示，對于公告內容他們暫無更多解釋，一切以公告信息為準；南寧金交所則稱，此后將會做出澄清報道。

　　事實上，如果透過現象看本質，金交所與媒體的“交鋒”，源于外部輿論對金交所作為非標資產場外交易載體的風險擔憂，以及對其功能疆界的爭議。

　　隨便查閱幾個金交所網站，皆可見金交所承接的資產類別的多樣性：國有金融企業股權轉讓、不良金融資產、私募債、定向融資計劃、委托債權、應收賬款、小貸資產、融資租賃、商業票據等各式金融資產。而在收益權轉讓、定向委托投資、理財發行等服務形態上，金交所已與互聯網金融平臺幾無實質性差別，不過卻又不像互聯網金融受到多個監管主體（央行等十部委）的強勢監管與多項監管文件（互聯網金融整治文件等）的強勢約束。

　　或許正是因為金交所功能的“彈性”，不乏互金平臺將大額資產在金交所上掛牌，起到增信的效果后再由關聯公司回購，然后在自己的理財平臺上將掛牌資產類證券化操作，分拆出售給投資人；而在限定個人與企業在網貸上借款限額的新規剛出來后，不少互金平臺便尋求金交所發布私募債來承接其大額標的。

　　“雖然網貸新規已經落地很久了，但此前很多平臺發布的存量大額標的還沒有退出。據我所知，很多那時候新發的大標立即轉到一些金交所去發標了?！币幻Y深網貸人士告訴券商中國記者。

　　金交所與互聯網金融交叉滋生的監管套利風險，伴隨著一些私募債性質產品的兌付風險，引起監管注意，這也是64號文《關于對互聯網平臺與各類交易場所合作從事違法違規業務開展清理整頓的通知》、37號文《國務院辦公廳關于清理整頓各類交易場所的實施意見》等監管意見出臺的背景。

　　而“非標轉標”，是金交所自成立以來就面對的質疑。不少受訪人士告訴券商中國記者，一些不符合銀行貸款資質的企業，可以尋求與銀行內部人士的合作，先在金交所掛牌出售資產包，再由銀行買下，變相為企業放貸。這相當于銀行的一筆表外理財，不占用表內貸款額度。

　　這也是目前媒體對金交所委貸發出質疑的根本所在。此外，個別區域金交所還面臨輸血地方融資平臺、產業基金、參與不良資產重組等“指控”，但券商中國記者對此未能掌握詳實證據，故不在此展開敘述。

　　突破投資人限制，自主“解釋權”過大？

　　“我去年在武漢金交所買了一款融資租賃公司發行的理財產品，不過，我后來查了一下才發現它曾陷入一場官司，敗訴后被法院凍結了名下存款。這樣的公司，居然還能在金交所上發產品?！币幻顿Y人告訴券商中國記者。

　　這件事情涉及到兩個關鍵問題：

　　一是金交所如何保證資產方的信用風險可控？

　　二是金交所如何認定合格投資人，怎么樣將合適的產品匹配給合適的投資人？

　　一位華南區金交所內部人士向券商中國記者提供的資料顯示，融資方需提供公司工商信息、財務資料、公司經營信息、公司融資信息以及法律顧問出具的法律意見書。承銷商與受托管理人需提供公司工商信息以及公司經營信息。此外，金交所還需出示盡調報告，并增加對企業經營影響較大的科目的專門分析。

　　這也是大部分金交所的做法，但也有極少部分的金交所，會引入鵬元征信等第三方征信公司來進行企業評分。

　　一位浙江省內的金交所內部人士直言：“大多數金交所對于機構資產的審核都是‘形式審核’，即資金方找好資產、做好增信措施（與擔保公司簽訂合同后）便可直接掛牌；少部分自建C端的會在金交所進行募集，作為資金方直接參與項目，這類金交所審核就較為嚴格，會有實質盡調、風控、審核來維護牌照可持續性?！?/P>

　　另外一個備受爭議的焦點是，金交所突破合格投資人限制，與合格投資人認定制度缺失的問題。據37號文規定，權益持有人累計不得超過200人。除法律、行政法規另有規定外，任何權益在其存續期間，無論在發行還是轉讓環節，其實際持有人累計不得超過200人。

　　上述浙江省的金交所負責人表示，“現在大多數地方金融辦對金交所無起投金額限制，典型的就是2016年之前各地有起投不得低于30萬限制，之后多數地方取消限制，為此專門有批復文件下發?！?/P>

　　券商中國記者就此向多名業內人士做出詢問，綜合多方采訪，金交所一種標志性的做法如下：

　　目前較多金交所的C端投資起投金額是動態的，因而只能將“階梯”作為起投金額。例如，項目為2500萬元標的，200人限制，后臺代碼可以設置為12.5萬元起投，但易造成投資體驗不好，容易造成資金沉淀。因此，在實際操作中，不同的金交所可設置起投金額為X，前幾名投資人會投入較高金額，再逐步遞減至最后一位低于起投金額均值。

　　數名業內人士向券商中國記者確認，由于線上認購代碼控制，如非主觀意愿完全能夠控制投資者不超過200人限制。

　　“在實際業務中，線下銷售推介才是金交所審核產品投資者人數不得超過200人的難點。只能通過監管承銷商實際銷售情況來實現人數限制。另外，對于線下認購金交所產品，應由金交所提供所有合同，對單一產品，套印合同不得超過200套，且要求簽署、未簽署合同均返回金交所存檔。但如果多個投資者通過一個賬戶已經進行資金歸集并進行認購，仍為監控盲區且無法核實?！鼻笆稣憬冉鹑谫Y產交易所負責人直言。

　　還有一種變相突破合格投資人限制的方式，是將標的資產拆分：例如A企業在B金交所備案，申請額度為5億元，備案期一年，但實際用款可能只有5000萬需求，因此掛牌一個5000萬的產品，這就造成諸多企業同時募集多個定融產品做到資金歸集，同時避開200人限制，所謂“變向突破”。

　　上述浙江省金融資產人士表示，多數金交所利用代碼編程可實現自動規劃起投與人數平衡，因線上獲客由于信息不透明更容易導致客戶凈值參差不齊，但金交所并不想放棄小額客戶，由于監管限制就只能設置階梯起投進行動態平衡。

　　“線上認購產品代碼編好，其生長環境通過測試，操作得當即可，況且各地金融辦對金交所起投金額限制不同?！鄙鲜霾稍L人表示，之前有媒體說南寧金交所亂象，說起購金額1000元違規這個點就顯得有些愚昧，因為他們并未實地調查了解實際情況，金交所產品既包含大標的也有小標，若當地金融辦批復取消起投限制，1000元起投同樣合理?！鼻笆鋈A南區金交所人士表示。

　　不過就算外界對于金交所突破200個合格投資人的指責因為“不夠專業”而不成立，金交所對于投資人的保護也很難說做到了盡善盡美。此前就有律師向券商中國記者提示，不妨去研究一下金交所的產品說明書，雖然它們都強調擁有證券法、基金法的法律依據，但實際上，它們對應的業務形態在目前相關法律條紋表述里是沒有被詳細列出來的。也就是說，“解釋空間”很大。

　　統一監管缺位滋生的灰色空間

　　近日有消息稱個別金交所接到監管口頭通知，不能面向個人投資者募集資金。券商中國記者了解到：區域金交所能否向個人募集資金，均視當地金融辦的監管尺度，目前多家金交所仍可面向個人投資人募集。

　　對個人投資者在金交所申購非標產品的爭議，由來已久。每個區域金融辦制定政策的尺度、以及每個金交所對監管的執行力度都不盡相同。江蘇省金融辦于今年2月對個人投資者做出規定：最近1年擁有符合中國證監會規定的金融資產價值不低于50萬元，且具有2年以上金融產品投資經歷或者2年以上金融行業及相關工作經歷的自然人。此外，廣金交也表示，不會向資質不夠的個人投資者出售任何私募性質的產品，即使在平臺中注冊通過，若資質不達標也無法購買任何產品。

　　但像這種對個人投資者做嚴格審核的金交所，只占小部分。由于金交所對個人投資者募集資金并不設限、或個人起購金額設置較低以及執行力度不同，仍有金交可向資質不足的個人募集資金并出售產品。

　　此外，一家大型第三方理財機構的理財顧問曾對券商中國記者坦言：“買私募產品進行注冊時，信息可以隨便寫一下，投資人的信息真實性稍微弱一些沒有關系，當你買產品的時候還會做風險評估?！?/P>

　　造成上述局面的原因，與金交所的監管主體（金融辦）各自為政有關。國務院在2011年出臺的《國務院關于清理整頓各類交易場所切實防范金融風險的決定》（“38號文”）中明確分工，聯席會議不代替國務院有關部門和省級人民政府的監管職責，對經國務院或國務院金融管理部門批準設立從事金融產品交易的交易場所，由國務院金融管理部門負責日常監管。其他交易場所均由省級人民政府按照屬地管理原則負責監管，地方金融辦負責落實工作。

　　但不少業內人士表示，若地方監管過于嚴格，對不良資產的處理、中小企業融資難等問題就會較難解決，這是各地金融辦“拿捏尺度”很重要的一個出發點。此外，金交所的業務種類較多，包括私募債、定向債務融資、小貸收益權、應收賬款收益權等，因此造成監管人士和從業人士，都較難認清產品交易結構與風險。

　　舉一個例子，“定向融資工具”與“私募債”是否相同？曾有一家做小微融資的交易中心表示，目前該中心的私募產品均為定向融資產品而非私募債；同時，就有其他區域的金交所的人認為，“定向融資工具”實際是打著擦邊球的私募債，應遵從合格投資人不突破200人界限。

　　統一監管的缺位，很容易引起監管套利。對于地方金交所而言，國務院、金融辦、清整聯辦沒有明令禁止金融交易所仍可做，其他監管機構發文無法直接監管。

　　一位資深的金交所人士的觀點是，目前在金交所盛行的理財收益權轉讓、定向融資計劃等，業務形態基本都是圍繞證券法、信托法等關系建立的，應該被納入一行兩會的監管范疇?！拔矣X得金融統計大檢查也應該將金交所納入，當然這是很難的，跟地方保護主義肯定也有關系，可是納入監管應該是一個需要努力的方向?！?/P>

責任編輯：松崎