全年新增貸款和社會融資總量分別達到9.78 萬億 和16.46 萬億元新高

摩根大通中國首席經濟學家 朱海斌

12月，中國M2貨幣供應量同比增長率略微放緩至12.2% （摩根大通預計： 12.3%； 市場一致預期： 12.5%），而11月份同比增長12.3%。按季節調整后，12月M2環比增長0.9%，而11月為環比增長 0.8%。在信貸方面，12月銀行新增貸款低于預期，為6,973億元（摩根大通預計： 8,000億； 市場一致預期： 8,800億），而11月為8,527億元。全年來看，銀行新增貸款9.78 萬億元（年增長13.6%）。如果包括非銀行融資，2014年全年社會融資總額達16.46 萬億元，而2013為 17.3 萬億元。

具體分析如下：

· 按新增貸款分類看，12月短期貸款 增加1,452億元（而11月為1,190億元）， 12月票據融資下降1,404億元（而11月增加2,424 億元）。同時，12月中長期貸款增加6,964億元，而11月增加4,709億元。從行業看，12月，新增個人貸款 2,240億元，而11月為2,486億元；新增企業貸款4,675億元，而11月為6,035億元。

· 12月銀行存款為1,139 萬億元（而11月為1,131 萬億元）。12月人民幣存款 增加7,200億元（而11元為 6,700億元）。12月存貸比為71.7%，而11月為71.6%。盡管如此，關于存貸比的新規定（12月底宣布）將包括來自非存款吸收金融機構的銀行間存款，這將基本取消對銀行放款的存貸比限制。

· 12月社會融資總額達1.69萬億元，是2014年7月以來的最高值（而11月為1.1463萬億元）。非銀行融資增長主要是受信托貸款（11月為-314億元，而12月為2,100億元）和委托貸款（11月為1,270億元，12月為4,582億元）的驅動。銀行承兌匯票一改2014年7月以來的下降趨勢，12月增加610億元，而11月減少 672億元）。相反，2014全年穩定增長的債券融資，12月增勢放緩，增加1,226億元（11月增加1,826億元）。這也許反映出中央加強對地方政府發行城市開發債券的限制。從存量看（In stock term），12月社會融資總額同比增長14.4%，而11月同比增長14.1%。

· 11月政策利率調低后，12月銀行同業拆借利率意外上升。12月，7日回購利率從3.35%升至5.94%，而1月15日則再次下降，至3.84%。同樣，在相同時間內，3個月上海銀行間同業拆放利率先從4.17%增至5.15%，然后降至 4.9%，1年期國庫券收益率從3.07%先升到3.52%，再降至3.22%。這使市場擔心調低政策利率的有效性，且這種擔心因中國人民銀行在2014年11月28日暫停公開市場操作而日益加劇。

外匯儲備降至3.84萬億美元

2014年四季度，中國外匯儲備減少480億美元，12月底儲備為3.84 萬億，而2014年9月和2013年底儲備分別為3.89 萬億和3.82 萬億。這是自2001年以來最小的年度增幅。請注意，2014年貿易順差創歷史新高，達3,820億美元。

2014年，尤其是2014年下半年，外匯儲備增幅較小，主要原因如下：1. 2014年下半年央行退出外匯干預，因此取消了貿易順差和外匯儲備之間的掛鉤關系。1. 服務業赤字（2014年前三季度赤字1,250億美元）和2014年下半年資本賬戶回流抵消了高額貿易順差。3. 美元對其它主要貨幣大幅升值導致外匯儲備估值損失。

預計2015年進一步實施貨幣寬松

總體來看，12月信貸數據繼續表明向調節性信貸政策的轉變。盡管貸款數據弱于預期，但幾乎所有新增貸款均為中長期貸款，非銀行機構融資加快，存貸比限制放松，上述事實均表明政策制定者鼓勵銀行貸款支持實體經濟。

1月9日，人民銀行召開工作會議，制定了2015年11項主要任務：

· 行政改革（放松行政控制）；

· 推行審慎的貨幣政策，綜合運用各種貨幣政策工具確保穩定的流動性，引導貨幣供應和社會融資總量穩定增長；

· 加強對實體經濟的支持，降低貸款成本；

· 推動金融改革，包括建立存款保險制度，放開利率，外匯改革，以及資本賬戶下人民幣兌換；

· 增加人民幣的跨境使用；

· 協調金融市場發展；

· 避免區域或系統金融風險；

· 參與全球經濟和金融政策協調和制定；

· 促進金融服務現代化；

· 改進人民銀行系統內部黨建工作；

· 內部管理。

總體而言，在近期對增速下降的擔憂以及低通脹（PPI通縮）的環境下，我們預計2015年上半年會進一步實施貨幣寬松。關于逆周期性措施，我們預計會再次下調利率（很可能在2015年一季度），以及兩次下調存款準備金率（一次在2015年第一季度，一次在2015年第二季度）。

貨幣政策實施方面一個主要擔憂依然是貨幣政策傳導中的結構性問題。人民銀行一直擔心貨幣寬松（或注入流動性）不一定會支持高效的行業，相反會繼續支持產能過剩的行業，甚至會流入資產市場。這是人民銀行在2014年大部分時間采取定向政策的主要原因，最近的變化表明利率下調后，這些擔心依然存在。這一傳導問題原因如下：（i）在經濟下滑時銀行避險情緒升溫；（ii） 結構性改革需要消除信貸市場的扭曲因素，尤其是對國有企業的隱性擔保；（iii）貨幣政策在處理結構性問題時失靈，財政政策和其它政策應起到更大的作用。

相應地，我們預計2015年人民銀行將綜合采取傳統政策工具（政策利率/準備金率）和新的政策工具（常備流動性便利、中期借貸便利和實物白銀信托等針對性措施）。我們預測2015年新增貸款為11 萬億元（或增加13.5%），2015年社會融資總額很可能為17 萬億元（從存量看增加13%）。

資料來源： 中國人民銀行和摩根大通

資料來源：中國人民銀行和摩根大通

資料來源：中國人民銀行

資料來源：中國人民銀行和摩根大通

資料來源：中國 人民銀行和摩根大通

資料來源：中國人民銀行

資料來源：中國人民銀行、國家統計局和摩根大通

資料來源：彭博資訊

責任編輯：王超