最近有一個熱點詞“STO”(原文securitytoken offering 通俗譯法證券化通證)，相關媒體關于“北京市互聯網金融行業協會稱STO將被視同非法金融活動”的報道將業內醞釀已久的STO推上風口浪尖。所以我們有必要搞清楚STO它產生的背景和它的含義是什么。簡單的說，STO不僅僅是個代幣發行的概念，其實還有區塊鏈技術底層的概念。為此，我們又不得不把一些背景知識點回顧一下。有很多概念，其實大家是已經知道或者聽說過的，那么我們把這些已知的知識點串聯起來，就可以探討事情的來龍去脈。

畫家筆下的《舊約》故事：修建“巴比倫之塔”

　　人類的“共同語言”

　　這張圖實際上是《舊約圣經》故事里面提及的人類早期希望接近天堂的幸福樂園，于是修建“古巴比倫塔”，上帝發現了人類的企圖，就讓人們彼此之間的語言不通，人類開始沒有共同的語言，導致人們無法相互信任，也無法配合，在建設中此塔最終坍塌了。在古巴比倫的時候，還有一個重要的問題，就是有很多貨幣，其實大家也知道，中國秦朝以前的貨幣也是五花八門的，沒有統一的貨幣，信用和交易受到阻礙；

克勞德·香農(Claude Elwood Shannon，1916-2001)

　　有一個數學家兼物理學家，叫香農，他搞了一個共同的計量單位，當然它最早的是通信計量單位比特（IBT），但是這種技術標準被用來計量信用行為，換句話說，計量交易的可信度。他發現一個重要的邏輯是：計算一個交易行為在未來發生違約可能性的時候，違約成本越高，違約收益越低，那么違約的可能性越低，交易行為的可信程度也就越高。給金融學構建底層模型的公認的貨幣系統，往往是一些數學家。正像《人類簡史》里面說的一個重要的事實：金錢就是一種相互信任的系統，而且還不是隨隨便便的某種系統；金錢正是有史以來最普遍與最有效的互信系統。每當我們談及貨幣，或者說幣圈，不一定涉及到區塊鏈，或者說鏈圈；但是比特幣或代幣其實跟區塊鏈是共生的，探討先有雞還是先有蛋，這是沒有意義的；比特幣實際上就是不依賴第三方的，可以點對點進行支付，電子現金系統；它借助一些密碼學的技術，比特幣的發明者就構建了這么一個巧妙的經濟系統，這個經濟系統的重構并創造一個可信的價值傳輸系統，記賬、支付清算系統依托的底層技術是算法和模型構成的區塊鏈。有趣的是，作為比特幣底層技術與基礎架構而誕生的區塊鏈的目的其實就是要提高違約成本和違約收益，電子現金系統就是借助一些密碼學的技術，創造一個可信的價值傳輸系統；換句話說，區塊鏈就是這么一個系統，它是一個算法構成的，以哈希算法為基礎邏輯的，再借助一些密碼學的技術，去中心化的記賬系統和支付清算系統，兩者共生在一個區塊鏈系統之上；交易行為，或者說，支付行為和記賬清算一次完成。

“雅浦島磐石”一種無與倫比的通貨

　　1991年，79歲的米爾頓.費里德曼曾對“雅浦島”傳統貨幣系統地給予很高的評價，他認為，當代貨幣系統是非常不健康的，而這個島的居民對實體的通貨是漠不關心的，基于信任和共識，不能移動的“磐石”上面做好記錄即可；通貨是什么，只不過是一個信用清算支付這么一套體系，所以沒有必要把精力放在探討實體通貨到底是一個什么形態問題上。其實區塊鏈在本質上還是一個全新的程序，這套系統里面要有三個邏輯：數據庫，備份和信息。它首先是一種數據庫，而且數據庫內有多個備份有多個地點或者說節點，共享并且保存；交易記錄，不管是多方的還是雙方的，都需要有明確的記錄，還要有一定的區塊劃分，每個區塊還要包含交易細節，存儲是去中心化的。節點（Ledger）在會計學里面實際上叫分戶總賬或·分類賬，在《區塊鏈白皮書》的作者中本聰先生看來，它實際上是指分布式記賬方法或者記賬體系；其實也可以理解為節點，在記錄信息的時候，有幾個節點的分別記錄和存儲，但是存儲的信息應是一致的，各個節點要同步，每一個節點都有平等的記賬權，同步的結果也是所有節點的信息量是均等的；任何節點并無信息優勢，這里只有優先權的問題。

　　從邏輯上來說，發起記賬的權利是平等的，也就是說每個節點都可以優先發起記賬，每一個交易信息有些技術細節，那么就說要有簽名，還要有“鑒證人”的概念。建立信任的簡單的邏輯是：將交易信息向其他的節點同步，以求得其他節點的認證或者見證。打個比方，也就是說在這個房間里頭我們倆做交易，在房間里的其他人都看著，而都把它記錄下來，這就是所謂各節點“同步”信息。而優先記賬權的歸屬流程事實上就是：考核每一個節點的算力，它是競爭性的，如果“算力”比較強，你就首先能夠匯集和表達并記錄這個交易的所有信息。所以，優先權是由你的算力決定的。

　　理論上來說，算力稱為挖礦能力，每一個交易要用代幣來衡量價值，或者說計算它的價值，你首先要有“代幣”，如果你沒有，你就無從談起記賬，所以你所謂的挖礦能力就表示著你有能力算出“代幣”來匹配這個交易；作為補償，其他的節點要向你支付“代幣”，可以理解為手續費。麻煩就在我們說的公開透明，不可更改上，有的交易希望是私有的，是不透明的，比如說，毒品或武器等一些交易，你是根本不希望別人看到的，要規定個范圍的話，就要有一個控制技術，要做一個ID表；

　　參與交易的所有主體都在一個ID表上，這就形成了一個封閉群或“私有”群，這就是“私有鏈”（私鏈）。當然，還有很多公有鏈，很多個交易，比如說，向國家交稅交費，可能屬于公開透明的公有鏈。私鏈上的交易要進行ID驗證，如果你的密碼輸入錯誤，那么你被排除在私有鏈之外，不讓你參與交易及其記錄了，這個邏輯其實也很簡單。公開透明是公有鏈，但是事實上，私有鏈的成長的更快，因為其實有很多交易在特定的范圍內，交易并不公開，而且有中心控制；我們在公鏈里講的是公務，公開化且去中心化。說到底，實際上還是有人為的因素在里面，相對來講，公鏈推廣起來和使用起來受限，相反，私鏈迅速發展起來了。

　　數字資產的時代的基石-區塊鏈和代幣

　　我們當前數字經濟，談論大數據和區塊鏈和代幣的時候，其實我們都在講一個數字資產的問題，很重要的一個方面就是“資產上鏈”，或者說，有一個區塊鏈上面的資產問題。數字資產的定義是什么，用一個簡單的邏輯來說，數字資產就是一個人、組織或者國家，以電子數據形式存在的各類資源，包括有兩大類：一個是有價值的資源，有交易才有價格，通常才有價值；另一類是能夠預期帶來經濟收益的資源，這里面有狹義跟廣義的區別，狹義就沒那么啰嗦，就是代幣，或者是叫加密貨幣，不管你是比特幣也好，以太幣也罷，這叫數字資產；有的時候，我們又把它稱之為虛擬資產。公共交易的時候，我們交稅和交費的時候，需要公開并且可查詢；但罰款可能除外，罰款可能涉及到個人隱私，是否需要公開，都要服從法律和公務需要。但是有很多大容量的交易，局限于商業伙伴共享信息且要求隱私性，現在叫“許可證區塊鏈”, 需要驗證你的ID列表。所以, 比特幣區塊鏈，這樣完全去中心化的，不受任何機構控制的，這么一種區塊鏈沒有任何中心化的過程; 私有鏈雖存在一定的中心化控制, 但是要符合私域內公開透明且不可篡改的區塊鏈規則, 與傳統架構和流程還是有區別的。

圖：隨著挖礦裝備的改進 算力增長迅速

　　由于軟硬件技術不斷創新，算力急劇增長，特別是2013年以后是快速增長，算力不斷提高，到底給帶來我們什么樣的危機，機遇和風險呢？這個要從頭說起，區塊鏈出來之前，就是信息互聯網；區塊鏈出來以后，有一個新詞兒，叫“價值互聯網”，不僅僅是信息，他還要加上價值的流動，但它不是運鈔車，價值可以在網上流動起來。在我們現實的數字經濟的時代，我們的交易實際上是一組數據的匹配，并不需要傳統時代里面所需要的一系列高成本的驗證程序；現在的在區塊鏈技術誕生以后，我們交易方式簡單了，成本下降了；我們過去的互聯網＋，是互聯網＋產業，相當的比例是信息產業；現在解決的是互聯網＋價值交換，重點已經發生了比較大的變化，換句話說，更多的是“區塊鏈＋”，與互聯網＋不同的，區塊鏈＋得到了更廣泛的應用場景，由于我們利用了區塊鏈的公開透明和不可更改性，所以在經濟當中有著更廣泛的應用，包括支付，游戲，食品溯源，社交平臺，競選投票，教育醫療，慈善等等這些應用；當然最典型的應用還是金融，涉及區塊鏈和加密貨幣，也就是ＳＴＯ的底層技術。當然區塊鏈技術是建筑在“互聯網”這個所謂技術基礎設施”之上的，沒有理由分開彼此。

　　STO的來龍去脈

　?。樱裕弦粋€靠譜的定義是“可交易股權”集合方式的代幣發行．實踐中眾籌僅僅是集合工具之一，私募和公募也是資金集合工具，的確可以叫做“代幣眾籌可交易股權融資”，通過標準化的證券工具，上市發行來進行融資；當然我們目前所用的IＰＯ它是一個公募股權融資的概念，但是我們現在ＳＴＯ講的是集合工具，它往往是私募的概念，這里面有三個含義，第一方面是代幣設計，第二部分叫代幣發行，第三方面是信息管理，因為所有的交易過程都要有記錄的。從順序上來說，有人更愿意使用ＴＳＯ表達順序涵義：首先要進行代幣的設計，也就是 Token 化（代幣化）的過程，然后才是證券化或標準化，股權被定標和估值，然后代幣發行，以獲得不同于法幣發行的若干豁免，簡化流程，降低成本。最重要的方面也許是：所有的中介機構，會計師，律師，資產評估機構，其他的市場機構，例如投資銀行或保薦人等等，其工作量大大降低，資產或股權都是上鏈資產，公開透明且不可篡改，加之強化了上述三個方面的工作，可能報送資料不需要一人多高，時間成本也是節省的一部分。所以我們一直在強調在這個價值互聯網上，不可篡改的“信息管理”就變成了ＳＴＯ的核心環節，當然其他兩部分也并不是不重要。

　　現在我們來談談，STO在北京是不合法的問題。的確在美國是合法的，但也不能說在美國合法，在中國就一定合法，沒有這樣的邏輯，因為每個國家在決定自己的融資模式的時候，都有自己的國情。

　　其實上文已經講過，所謂通證化，首先有一個代幣?，F在國內和國際常用的代幣5到6種，這里的數字貨幣，不是法定貨幣，它是一個民間化的貨幣，或者說，它是靠一幫數學家，金融家在加上通信，物理學家，合力搞出的這么一個系統，本質上它還是一個民間系統，并不是官方發明和官方強制使用的，但是還有個問題，它怎么樣體現它的價值或者它的價格。大家也知道，半年前，中國的代幣交易所被強制的關掉了。如果沒有交易所，沒有交易的話，就無所謂價格，因為交易才形成價格，沒有交易就一切無從談起價值，所以必須得有一個前提，要有一個交易場所，這是最重要的方面之一?，F在我們講代幣發行的時候，其實還有個重要的方面，要講項目，每一次發行都對應一個項目。我們在中國當前支持實體經濟的背景下，我們是要幫助企業融資的，我們要講底層資產，那么，如果是一個具體的公司的資產，不管是股權，還是其它的資產，事實上都可以用比特幣來作為衡量它的價值尺度，所以有了數字貨幣，有了交易場所，就奠定了STO基礎條件；第二方面，代幣是找不到具體的國家政權替它背書的，也就說你找不著法定基礎；找不到一個國家替它做法律的背書，所以就只能靠資產來替它做背書，或者說通過交易，做定價或·估值，所以此情此景，沒有交易所的話，一切無從談起。你不能用循環論證，不能把一件事兒說三遍，就成真了。

　　自古華山一條路

　　就我所知道，目前國內的相關資源全都集中在新加坡，因為新加坡的法律，相對比較寬容；底層資產如果是股權或者公司資產的話，那么就跟純粹的ICO有所不同。但是事實上，我們要解釋一個問題：在此時此刻為什么STO突然進入舞臺中央？可能解釋就是由于新三板起不到原來的作用，起不到應有的融資功能，作為融資主體的中小企業終于找到了一顆救命稻草；我要法定貨幣是干嘛的，我肯定是要交換其他資源的；但是如果有這么一個工具可以代替法幣，照樣能夠順利的交換資源的話，那么我為什么就不能選擇這個代幣發行工具？所以，如果IPO門檻這么高，新三板又沒有流動性，其結果就是自古華山一條路，逼得我們的中小企業不得不考慮用STO辦法來解決自己的融資問題?，F在我們很多上市公司都有辦法，可以把股權進行質押或者抵押，然后融資；但是我如果是個中小企業，并不是上市公司，所謂標明的股權，銀行并不認的話，那我怎么辦呢？我們只能在我這個社交群里面，或者說在自己的社會階層里面或者自己的交易圈里面來完成我的融資行為。代幣發行，我不管你是比特幣，還是別的加密貨幣，融進的是加密貨幣；加密貨幣可以在區塊鏈上面進行交易跟記錄，非常方便；代幣對應到公司的股權，或外部的資產，可以作為資源交易的價值尺度；最終來講，我是可以在交易的情況下，將融進來的代幣兌換成為法幣，當然最終目的是為了交換資源；如果代幣能夠解決這個問題的話，用代幣來發揮一樣的交換資源的作用，就暫時不需要兌換為法幣了。所以，從某種意義上來說，打破了法幣的壟斷。當然央行很敏感，我相信這是有合理邏輯。北京市金融系統也是有敏感的，一個是防范部分原來ICO之名再借用STO再次欺詐，另一個是要確認STO不會形成影響貨幣政策的當量。我個人認為，當量可控；如果有正式登記注冊的話，當量可以監測也可以政策對沖，美國等國的證監會的認可，可能也是出自這個考慮；但是，如果將STO完全堵塞，壓制到地下，倒是可能暗流涌動，有一天突然冒出地面，這個不是販賣“恐慌”，因為在金融開放等條件下，“海流”可以倒灌“河流”。

　　與時代匹配的“通貨”

　　再講什么叫加密貨幣。不管你是比特幣也好，還是以太幣等等，都是加密貨幣，而且區塊鏈是這個數字資產的載體，公開透明和非常個性且不可篡改，這個是加密貨幣的本質?？慈祟惖陌l展史，狩獵時代，拿貝殼做貨幣，或者叫價值中介；農耕時代，黃金白銀等貴重金屬作為信用工具；工業時代就用信用貨幣，就是用國家背書的印鈔機；數字時代是什么，老實講我不知道，不知道的意思就是存在討論的必要，代幣或加密貨幣可能是一個選擇。所以很有意思，在數字時代中，我們也知道，其實對加密貨幣政府也不排斥。政府一直是在做加密的法定貨幣，央行計劃將全部或部分財政資產上鏈，當然這個過程比較復雜，至少他們做了些準備工作。

　　將現在的信用貨幣跟加密貨幣，做一個對比吧，大家看這張圖，在發行方面，數據保護方面，交易費用方面，賬戶安全性方面和信任成本方面，我們做這么一個比較，我們可以看出，信用貨幣和加密貨幣的主要區別。

　　計算機術語里面，Token叫標簽或令牌，或投行專家就把它翻譯成為“通證”，金融家更愿意翻譯成為“代幣”，定義有兩個要點，一個是通證的發行和交易，需要符合政府相關機構的監管要求；既然你不是法定，總得有人監管吧，沒有法律的背書，所以才需要監管，如同孩子有了法律上的母親，才有了“身份”；第二方面，各類的數字資產，不管是有形的和無形的，都在鏈上，以后是可以進行流轉或者是交易的；所以從監管的角度來說，可以按照證券法監管，比如在美國，可以按照美國的證券的條例，進行發行了；如果是野狗沒人管，那就沒法辦了；只要有人管了，總是有主人了，有監管主體了。于是在程序上得到豁免，就降低了門檻，比如說他滿足了一些豁免條款，例如：按照Reg.A/D/S 等等，可以豁免很多的程序，這些中小企業就得到了實惠。因為很多中小中小企業不僅僅是股權融資，債權融資也非常難，中小企業的需求和壓力，STO的重要性就得到了凸顯，STO是在這樣一個背景下產生的。

　　我們再強調一下美國的，“通證”定義，跟中國的定義未必相同；先看美國的證監會把加密貨幣分成兩種，一種叫Utility Token，一種叫Security Token，前者多數是，是企業針對自己提供服務或者產品發行的預售券，其實眾籌項目經常發行這類預售券；不管你是為產品還是為項目，都可以發行這種預售券，對未來產品，界定多少份額的所有權；后者就是證券類通證，主要是標準化的股權的價值尺度和交易體系。

　　利益相關者的“橋梁樁腳”不僅僅是底層資產

　　其實站在企業的角度來想問題，其實最早都跟眾籌一樣，就是要融資；但是出發點并不一樣，可以選擇收益權，也可以選擇股權，甚至控制權，通證才有了“用武之地”，能夠更好的發揮權利分層的作用。剛才我們說了，房地產債券，私募，都廣泛采取這種通證。那么其實現在已經變得越來越多，有實際的資產作為背書，或者說對應了，我們把那些有形和無形的資產把上鏈以后，完成數字化的過程，在區塊鏈上都可以完成進一步登記交易，支付環節；當然法幣上鏈那是另外一套邏輯，但是他有一點是共同，為了能夠達到公開，透明，不可篡改，可以大大減少或避免被挪用的可能性，它并不應該為民間所獨有，國家其實也可以用這個技術，現下的資產和線上的資產做勾連，當然很不容易，畢竟是一個世界的虛擬資產和實物資產要有一個互相替代，可能就不是我們原來的世界了，人類總是在這種矛盾當中。實體和虛擬兩個進行勾連的時候，肯定是存在一些風險。

　　大家看看這張表，我們把IPO/ICO/STO做一個簡要的對比，大家也發現監管的程度是不一樣的，底層資產也是不一樣的，那么作為CEO來講，更重要的是控制權，股東要的實際上是收益權；我們實際上是做了一個分層的工作，把收益權和實際控制權分開了。因為我們也知道原來的雙層股權制的狀況下，原來阿里巴巴為什么因此沒有在國內或者香港市場；或者說，這個英美法制度下其實很多的投資者對控制權沒有任何興趣，只是在乎收益權；但是另外一部分人，比如說實際控制人，運營人來說，可能重點是所謂控制權，所以大家的角度和需求是不一樣的。權益跟控制權進行分割，其實有利于提供交易便利性和安全性的。當然底層資產、制度的設計，以及交易的便利性和安全性，它是相互勾連的。然而從投資門檻來說，STO具有中等的投資門檻，IPO投資門檻是最高的，于是才有給STO的某些豁免事項及其程序。

　　看這張表，STO我們首先要進行TOKEN的設計，經濟學的評估，把它進行證券化改造，合法合規，包括程序、稅務的平衡，還要進行聽證；跟IPO又不一樣的，就是STO還要進行一個社區建立，也就是發行人、投資人等有關方需要建立一個相對封閉的“交易群”；發行前，銷售，公關，路演等等措施不能少。不管業務程序怎么設計，都要符合融資方和投資方的雙方的合理要求，平等的對待雙方的利益，不能是僅僅是為了融資方圈錢的目的，也要考慮投資方的收益性，所以我們在這里面進行三公原則的應用。

　　所以本質上STO更多的是強調的是合同法，IPO更重點還要符合證券法的原則，但是兩者都需要考慮民法的原則下的合同法的范疇和證券法的這兩個范疇的相互平衡，比如說合同法，要講平等自愿；證券法同樣，但都要講三公原則；既要符合證券法，也要符合合同法的要求。所以，有先例我們可以看到，尤其最近美國證監會，發現了一些詐騙的項目，美國證監會就要強制要求關閉項目，強制要求你把你融進來的代幣按照一定的比例，或者說按照牌價兌換成法幣，交還給投資人，其實是一種懲罰。

　　相對而言，ICO沒有真實資產的作為底層資產，而STO 、IP O都是有真實資產背景的，所以具有證券的屬性。不管公開發行，還是非公開，只要代表公司真實的股權，我就允許你發，實際上是對古典的證券業的一種突破；正是因為IPO的門檻高，費用高，就把STO作為一種替代方式，利用區塊鏈技術，利用代幣發行，我們把資產搞成證券化，相對而言，STO靠譜；相比較而言，我們認為STO對那些早期的公司，特別是初創企業，是有好處的，從某種意義上來說我們取代了VC。在一定意義上，把VC做生意的空間壓縮了，是對整個行業的一種重組性的革命。就還有另外一層意義，替代原來銀行的貸款，既有的傳統銀行的條條框框，在資產上鏈以后，我通過我的朋友圈的資源來支持我，實現我們之間的相互交易。按照中國的法制，企業之間是不能夠有直接貸款的，只能通過國家銀行做中介，實現我們企業之間的“委托貸款”。說到對傳統銀行的替代作用，可能有若干情景分析，STO比起傳統貸款來講，更加有效。

　　各國監管者的角度

　　北京市近期發布了關于防范以STO名義實施違法犯罪活動的風險提示，因為我們也注意到確有一些不法分子，利用STO取代原來的ICO，作為一種非法集資的工具，或者叫詐騙犯罪的工具，未來時時會有這種合適的土壤，應該予以防范；40年來我們在講市場化，其實市場化的核心是讓某每個公民都負起自己的責任，這才是市場化的本質；因為每個人的聰明和專業程度對市場的理解程度是不一樣的，相當一批大眾，包括我們自己沒有這個素質能夠自己負起自己的責任。所以我們其實要把握這個平衡，按照中國的國情來設計我們自己的數字資產制度。

　　在美國，跟我們國情完全不一樣，2018年11月16號，證監會公開發布了《資產證券發行交易聲明》，對數字資產的發行，發售，交易進行了規定。全文可以在網上找到多種版本，但是我推薦的是程曉明老師的版本。他對于新三板的理解，其實可以平移到我們對STO理解上，他的版本是靠譜的，有的版本其實完全不靠譜，甚至是有錯誤的?！稊底仲Y產交易發行》有幾個要點：第一，就是以投資合約形式發售的數字資產，無論他使用何種技術，使用何種代幣名稱，均屬于證券，這一點非常重要，也就換句話說，被認為它是一種標準化的產品；第二，對于未注冊的，違規發行的數字資產，不僅需要支付罰金，而且如果按照證券交易法進行證券注冊發行的，如果發生了投資者要求賠償的，必須滿足要求；第三，持有證券資產的投資方，或者提供投資咨詢服務的所有服務方，以及所有投資機構必須依法注冊，并且承擔受監管和受托人的責任；第四，除申請豁免之外，任何給數字資產提供正式證券交易的服務平臺必須向證監會提出注冊，而且無論使用何種技術和何種代幣，必須確定屬于聯邦法律所認定的交易所，然后進行相應的注冊。

　　特別是美國證監會的最后一條規定，可能無法在中國境內實施，國內有好多屬于區域性的市場或交易所，例如四版市場，區域內國資主導的股權交易所，或稱股交所，按照現在互聯網時代的要求，原本必須是按照中國全境內的法律運營，平行于美國聯邦層次的法律認定的那種交易所，進行注冊登記，因為互聯網交易平臺或者調子電子交易平臺是沒有地域概念的，不可能按照所謂的區域市場的做法來對待，所以中國的國情存在很大的差異。不管是何種證券，或是何種地方的經銷商，不管是批發或零售證券服務或證券產品，互聯網平臺理論上都是沒有地域界限的，甚至說是沒有國界。

　　最后我們要說，美國在數字經濟發展是比較早的，所以他們對這個問題的把握的熟練程度，理解深度是比我們強一些的。譬如說，區塊鏈技術方面做過兩次重要國會聽證，一個是2018年的2月6號，一個是2018年的2月14號。2月6號主題是討論虛擬貨幣證券領域的應用問題，是在討論虛擬貨幣在證券領域的應用場景問題；2月14號是區塊鏈技術的新興應用的問題。有些企業，例如：超市沃爾瑪就參加了2月14號的聽證會，而且全球媒體也對這兩次聽證會進行了深入報道，國內媒體的報道卻明顯不足。2月6號這次聽證會傳遞出來“不封殺比特幣市場”的這個要點上，突出了謹慎監管，樂觀其成的態度。

　　但不管怎么說，一些商界銀行以及納斯達克交易所的領導人認為，通證是一種充滿想象力的資產。他們認為，2019年是證券通證發行的元年，他們持有充滿希望并樂觀其成的態度。只不過他們要求是：上鏈資產，要有一些優質資產；由于原來的證券制度的原因，IPO的資產都是比較優質的，很少有優質資產到STO的板塊上來。

　　如果把區塊鏈的概念從技術上升到國家戰略的層面，我們注意到，上述第一次聽證會，尤其第二次不僅考慮到廣泛的商業場景的應用，而且考慮新技術在政府業務上的應用。

　　在美國方面看來，比如說像沃爾瑪，IBM等等，都在考慮區塊鏈技術在各自領域的應用，比如說，沃爾瑪考慮的是怎么樣利用區塊鏈進行商品溯源，而美國的稅務管理局和美國的國土安全局考慮的則是怎么樣提高政府的效率，美國恰恰對標準化證券化的工具使用效率，不像我國那樣舉國關注，這也是國情決定的。他們認為可以成為國家戰略的是一種“激動人心”的技術，它可以使用強大且經過驗證的信任模型，來解決企業、消費者，以及社會各界的需求，同時解決政府的需求；他們要求推廣區塊鏈的標準化，因為區塊鏈推廣要求很多標準化的工作，強調各方積極參與，并協調一致符合國家和國際水平的文獻和標準制定工作，所以美國方面參與這項工作的包括所謂國家標準化部門。美國的《證券法》還從保護投資者角度出發，要求公司提交嚴格的信息披露完成合規的流程；STO發行的公司要按照相關的稅法規定，履行納稅義務，也就換句話說，并不能因為STO，豁免依法納稅義務。而新加坡則做了如下規定：STO發行要求和一般的證券發行，具有同樣的條件和監管，但可以，在以下例外的情況下豁免，例如豁免提供發行說明書的情況的有以下幾種情形，第一是小額發行，也就是12個月內發行不超過500萬新幣的；第二如果你是私募的，12個月內最多50個投資者發行的；第三，向機構投資者發行的，第四，僅向合格投資者發行的，但是合格投資者也有法律定義的，在這四個條件下，免于發布招股說明書。

　　最后我們再看看奧地利金融管理局，近期發布關于ICO的指導意見，主要是從兩個角度出發，也就換句話說，要求對加密資產進行分類，同時進行分類管理，同時奧地利的金融監管，要求對加密貨幣分成三類，證券類、應用類和支付類的，其中的證券類的代幣代表，有收益權的，或者說，對于未來現金流擁有索取權利的，那么，項目可以根據公司法或者債務法進行公司架構。

　　結論

　　總而言之，發行空氣幣等圈錢跑路的行為，可能是證券化過程當中必須經歷的陣痛；經歷風雨之后，發行人，投資人，監管人，三方可以發現，代幣發行將成為一種新的融資方式，可以平行于IPO的發展，優勢互補。協調發展。據業內專家觀察，有相對穩定的金融體系的國家，例如美國，其基本傾向是低估比特幣等一些加密貨幣的潛在價值；相反，有一些落后國家，特別是貨幣體系面臨崩潰的國家，更愿意接受和推廣加密貨幣，原因很簡單：這些替代品看起來似乎比起法幣靈活好用，比如說，委內瑞拉、馬紹爾群島，哈薩克斯坦等國更愿意用數字法定貨幣取代印鈔機。

　　最后也是最重要的，大概率，中國在十年左右的跨度內承認STO，當然還有若干個前提，第一個STO必須不能夠動搖央行貨幣政策的效應，換句話說，央行調節貨幣供應量或者是流動性，不能夠受到STO的影響；第二，STO必須是有利于調整結構，調整經濟結構以及中小企業的發展，在這一點上，從現在和未來來看，可以取得共識；第三個條件就是數字法定貨幣要優先推出，這個前提也是非常重要的，也就說央行從目前開始著手準備的數字法定貨幣等國家財政資產等金融資產優先上鏈，并且事實證明使用效果良好。以上是我的大膽推測的結論，可能掛一漏萬，歡迎指正。謝謝！

　?。ū疚母鶕髡?018年11月底安邦內部演講稿整理，有刪節）

　　本文首發于微信公眾號：天下無賊。

<menuitem id="zjj55"></menuitem>

<menuitem id="zjj55"></menuitem>

<big id="zjj55"></big>

責任編輯：王超