數字貨幣不同于電子貨幣

數字貨幣的三元發行模式

　　數字貨幣是以國家信用為背書、能夠發揮貨幣的基本職能、通過加密技術存儲于數字錢包并運行在特定數字貨幣網絡中的加密數字串，本質上是貨幣，比特幣并不能稱為數字貨幣。數字貨幣堪稱金融科技皇冠上的明珠，發行數字貨幣將重塑整個經濟金融體系。

　　央行發行數字貨幣的三種模式，其中二元模式遵循現有的“中央銀行-商業銀行”體系的可行性較高。在二元模式的基礎上，發行數字貨幣對金融體系將可能帶來四方面的影響：一是貨幣結構發生變化，紙幣占貨幣的比重趨于下降；二是貨幣流通的可測量性提升；三是中央銀行的精準調控成為可能；四是需要審慎評估對金融穩定的影響。

　　此外，發行數字貨幣對商業銀行將可能帶來五方面影響：一是金融資產轉換速度加快，商業銀行經營管理難度加大；二是商業銀行的存款基礎遭受侵蝕；三是對商業銀行的支付、清算與結算業務形成沖擊；四是現行基礎信息系統需要重新構建并完善；五是對商業銀行系統安全和操作規范提出更高要求。

　　說起數字貨幣，就不得不提到風靡全球的比特幣。2017年末，比特幣價格一度沖上2萬美元大關，后又跌至1萬美元以下。比特幣價的巨幅波動、國際炒家的瘋狂投機及屢屢被盜的安全隱患，也給各國央行敲響了警鐘。為了應對比特幣崛起的挑戰，英國、美國、加拿大、澳大利亞、瑞典、新加坡和日本等國的中央銀行紛紛啟動數字貨幣研究，積極擁抱全面到來的數字經濟時代。

　　數字貨幣堪稱金融科技皇冠上的明珠，發行數字貨幣將重塑整個經濟金融體系。與數字貨幣相比，互聯網金融和智能投顧等還算不上是一種顛覆性變革。那么，比特幣與各國央行研究的數字貨幣是一個概念嗎？發行數字貨幣會帶來哪些影響？商業銀行該如何應對？本文將對上述這些問題進行探析。

　　數字貨幣的概念與特性

　　自從比特幣變得日益火爆以來，數字貨幣便已成為業內外的熱點話題。然而，由于對基本概念、內涵與邊界的理解存在大量的含混之處，對數字貨幣的認識也產生了諸多困惑。因此，有必要對數字貨幣的概念進行正本清源，唯有如此，才能正確認識數字貨幣的發展前景及可能帶來的影響。

　　1.數字貨幣的內涵：數字貨幣本質上是貨幣

　　第一，數字貨幣本質上是貨幣。為了定義數字貨幣，我們需要從貨幣的概念說起。最新的貨幣理論認為，貨幣是一種所有者與市場關于交換權的契約，根本上是所有者相互之間達成的共識。弗里德曼在其所著《貨幣的禍害》一書中，開篇講到耶普島的石頭幣：在太平洋的耶普島上，人們使用巨大的石塊作為貨幣，并在各島間用船來運送石幣。一次發生了沉船，石幣墜入海底，無法打撈出海。島上的長老們聚議決定，石幣依然有效。這便達成了新的共識，意義十分重大。

　　第二，數字貨幣應具備貨幣的基本職能。按政治經濟學的定義，貨幣具有交換媒介、價值尺度、支付手段、價值儲藏（投資）和世界貨幣五項職能。其中，交換媒介是貨幣的本質屬性和最基本的職能，也是貨幣區別于其他事物的鮮明標志。貨幣的價值尺度職能最終是服務于交換媒介和支付手段職能的，正是在充當交換媒介和支付手段的過程中，貨幣才發揮著價值尺度職能。雖然貨幣可以作為價值儲藏的手段，但不能反過來說“擁有價值儲藏職能的就是貨幣”，因為除貨幣外，還有許多東西也可以發揮價值儲藏的職能。綜上所述，如果某一物品前三項功能不穩定，則其貨幣屬性就會嚴重弱化，也就難以稱為貨幣。

　　第三，數字貨幣是信用貨幣發展到一定階段的產物。從貨幣演進過程來看，紙幣的出現是貨幣史上的一個巨大跨越。為解決金銀貨幣存在的天然損耗、攜帶不便等問題，國家憑借公權力和公信力發行紙幣替代實物貨幣。紙幣一開始也錨定黃金或白銀，以維持幣值穩定和公眾信心。后來人們發現紙幣可以脫離金銀而存在，于是出現了純信用貨幣。進入21世紀，互聯網技術發展迅猛，建立在互聯網和數字加密技術基礎之上的數字貨幣出現則水到渠成。與紙幣一樣，數字貨幣在本質上都屬于信用貨幣，但數字貨幣可以進一步降低運行成本。以比特幣為代表的類數字貨幣，都運行著去中心化機制，其背后的信用支撐是由某種智能程序維系的“共識信用”，但這些類數字貨幣存在著一些明顯的缺陷：公信力不強、價值不穩定及可接受范圍有限等。

　　基于以上論述，本文將數字貨幣定義為以國家信用為背書，能夠發揮貨幣的基本職能，通過加密技術存儲于數字錢包并運行在特定數字貨幣網絡中的加密數字串，是信用貨幣在特定技術條件下的一種貨幣創新。不同于私人部門推出的具有明顯去中心化特征的比特幣，數字貨幣必須由貨幣當局發行，具有（部分）中心化的特征，以適應現代信用貨幣體系、保證幣值穩定和效率安全。

　　2.數字貨幣的邊界：貨幣的電子化并非數字貨幣

　　隨著信息技術發展的日新月異，貨幣的邊界變得越來越模糊。要厘清數字貨幣的邊界，我們需要區分數字貨幣與電子貨幣這一對易混淆的概念。

　　根據巴塞爾銀行監管委員會的定義，電子貨幣是指通過銷售終端和設備直接轉賬，或通過電腦網絡來完成支付的儲存價值或預先支付機制。一方面，電子貨幣并沒有帶來新的貨幣創新，只是紙幣物理屬性上的一種電子化轉變，而數字貨幣則是信用貨幣發展到新階段的一種貨幣創新，并不是紙幣的簡單變形。另一方面，雖然數字貨幣也是以電子化的形式存在，但數字貨幣與電子貨幣的數字不同，它是基于加密算法將現金數值進行轉換并包含相關信息（發行者、所有者和金額等）的加密數字串，而電子貨幣僅是賬戶余額的數字化表現。當然，數字貨幣也可以轉化為電子貨幣，就如目前的紙幣可以轉化為電子貨幣一樣。

　　電子貨幣的價值與紙幣等值，其背后的信用支撐或者直接來源于各國央行，或者由商業銀行提供直接支持、央行依靠“委托—代理”關系給予間接信用支撐。以信用卡為代表的傳統電子支付創新以及金融機構電子錢包的出現，都屬于貨幣形態的電子化轉變。從此意義上看，電子貨幣所含范圍極廣，按照發行主體的不同可分為銀行卡（借記卡和貸記卡等）、儲值卡（公交卡、電話卡和購物卡等）和第三方支付（支付寶和財付通等）。

　　3.比特幣不是真正意義上的數字貨幣

　　在多元化的網絡經濟時代，出現了由某些“網絡貨幣發行主體”提供信用支持的虛擬貨幣。歐洲央行將虛擬貨幣定義為：不受政府監管，由開發者發行和控制，在一個虛擬社區的成員間流通的數字化代幣。與電子貨幣一樣，虛擬貨幣也是無形的，兩者之間最重要的區別就是發行者的不同：電子貨幣是法幣的電子化，而虛擬貨幣的發行者并非貨幣當局。按照是否與法定貨幣存在自由兌換關系，虛擬貨幣可分為三類（見表）。

　　基于以下原因，我們認為比特幣并非貨幣，不是嚴格意義上的數字貨幣。

　　第一，比特幣缺乏國家信用支撐，并不具備作為貨幣的價值基礎，難以履行貨幣的交換媒介職能。不同于黃金，比特幣是利用復雜算法產生的一串代碼，本身不具有自然屬性的價值，這是所有虛擬貨幣最大的特點，即“虛擬性”。比特幣能否具有價值，能否成為交易媒介，完全取決于人們的信任度（共識）?，F代信用貨幣依托的是國家信用，實際上代表全社會的商品生產和交易。而比特幣不僅自身沒有價值，也沒有國家信用支撐，以及沒有全社會商品生產和交易作為保證，因而其不具備貨幣的價值基礎，也就難以作為一般等價物發揮交換媒介職能。

　　第二，比特幣流通范圍有限且價值不穩，難以真正發揮貨幣的支付手段和價值尺度職能。就流通范圍來看，無論是比特幣還是其他虛擬貨幣，都可能在一定范圍內換取商品或者完成支付，但能換取商品的并非都是貨幣，比如我國歷史上的糧票和布票等都曾經在較長時期和較大范圍內公開或者半公開地換取日用品，但從來沒有人把糧票、布票定義為貨幣。比特幣名義上叫“幣”，但實質上只是一種非貨幣數字資產，其流通局限于比特幣的愛好者之間。就價值穩定性來看，貨幣發揮支付手段職能的基本條件是其價值穩定性。雖然區塊鏈技術解決了比特幣等類數字貨幣的支付技術信任問題，但卻不能解決它們的資產價值信任問題。價值不穩定，決定了以比特幣為代表的類數字貨幣難以成為真正的貨幣。

　　第三，比特幣的去中心化特征，與現代信用貨幣體系不相適應?！叭ブ行幕笔潜忍貛诺闹匾卣?，也被認為是比特幣優于其他虛擬貨幣的一個重要原因，然而以中央銀行為核心的中央調節機制正是現代信用貨幣體系正常運行的基本保證?，F代信用貨幣受貨幣國家貨幣當局的調控，自身價值不會劇烈波動，因而不會被惡意炒作。比特幣由于沒有集中發行方，缺少這種中央調節機制，容易被過度炒作，導致價格波動較大，幣值波動難以熨平。幣值的劇烈波動又提供了巨大套利空間，進一步推動過度炒作，形成惡性循環。此外，比特幣的供應量不受貨幣當局控制，但其上限數量和達到上限的時間已被技術上固定，具有明顯的通縮特征，難以發揮貨幣作為經濟調節手段的作用。

　　數字貨幣發行模式探討

　　從現有貨幣發行機制來看，發行數字貨幣可以有三個選項：一是中央銀行直接面向社會公眾發行數字貨幣的一元發行模式；二是遵循傳統的“中央銀行-商業銀行”二元發行模式；三是“中央銀行-發行代理行-商業銀行”三元發行模式。

　　1.一元模式的可行性較低

　　如果一國各地區經濟發展和人口受教育程度差異較大，數字貨幣發行要充分考慮制度設計所面臨的多樣性和復雜性。同時，央行直接面向社會公眾提供數字貨幣的發行、流通和相關服務，可能會給現有金融體系帶來顛覆性的沖擊。從負債端看，央行數字貨幣將與商業銀行存款形成競爭關系。由于中央銀行的信用等級高于商業銀行，公眾將傾向于把商業銀行存款轉換為數字貨幣，存放于央行系統；金融市場一旦發生擾動，公眾會毫不猶豫地把商業銀行里的存款提取出來存放在央行，形成擠兌風險。從資產端看，若央行直接面向社會公眾提供信用貨幣投放，則傳統的信用派生渠道被顛覆，可能導致貨幣投放失控，引發整個經濟金融體系的混亂。

　　2.二元模式具有較高的可行性

　　二元模式仍采用現行紙幣發行模式，即由中央銀行發行數字貨幣到商業銀行的銀行庫，再由商業銀行將數字貨幣兌換至客戶端的數字貨幣錢包。在這種模式下，中央銀行負責數字貨幣的發行與驗證監測，商業銀行從中央銀行申請到數字貨幣后，負責面向社會公眾提供數字貨幣流通服務與應用生態體系構建服務。二元模式有利于充分利用商業銀行現有資源、人才、技術等優勢，通過市場驅動促進創新。商業銀行的IT基礎設施應用和服務體系比較成熟，在金融科技應用方面已積累了一定經驗。中央銀行與商業銀行密切合作，可以充分調動市場力量，整合資源、發揮合力。二元模式有助于分散化解風險。數字貨幣的支付清算涉及千家萬戶，如果僅靠央行自身力量來支撐如此龐大的系統，既要滿足安全、高效、穩定的目標，又要滿足用戶體驗需求，這很難做到。此外，二元模式可以有效借鑒紙幣發行制度的經驗，不需要顛覆現有貨幣發行體系和貨幣政策的制訂框架，對現行實體經濟運行方式產生的負面影響較小。

　　3.三元模式的可行性介于一元和二元之間

　　三元體系是指中央銀行授權少數商業銀行（稱為發行代理行）代理發行數字貨幣，可行性介于一元和二元之間。在這種模式下，中央銀行負責生成數字貨幣算法，統一數字貨幣的發行標準，并設立國家級的數字貨幣登記中心，匯總記錄數字貨幣的流通信息；被授權的發行代理行負責按照央行標準生產和發行數字貨幣，向中央銀行提供資產作為發行準備金，以確保數字貨幣具有完全的可信度和償付能力。其他商業銀行和支付機構從發行代理行處兌換數字貨幣，再將數字貨幣投放于經濟流通體系中。

　　發行數字貨幣對金融業發展的影響

　　由前文分析可知，不少國家的數字貨幣發行大概率基于“中央銀行-商業銀行”的二元模式來完成，數字貨幣體系將由央行的數字貨幣發行庫、商業銀行的數字貨幣銀行庫和用戶端的數字貨幣錢包組成。

　　1.對金融體系的影響

　　貨幣是金融的命脈和基礎，金融是現代經濟的核心與樞紐。發行數字貨幣將深刻改變大眾生活方式，對經濟社會各個方面帶來深刻影響，帶給金融領域前所未有的變革。由于缺乏歷史數據和實證數據，目前對這些影響還無法進行準確評估，但邏輯上可能出現以下幾個結果。

　　第一，數字貨幣主要是對M0的替代，貨幣結構發生變化?，F有紙鈔和硬幣的發行、印制、回籠和貯藏等環節成本較高，且易被偽造、匿名不可控。發行數字貨幣的主要考量是降低紙幣發行、流通的成本，提升經濟交易活動的便利性和透明度。因此，發行數字貨幣將導致流通的紙鈔和硬幣逐漸減少直至消失。

　　第二，提高貨幣流通的可測量性。近年來，隨著各國金融創新快速發展，金融總量快速擴張，金融產品日益豐富，貨幣創造機制日趨復雜，貨幣供應量的可測性有所下降。而數字貨幣具有可存儲、流通路徑可追溯等特性，這有助于央行及時掌握貨幣流通情況，準確計量貨幣總量并提高貨幣政策制定的針對性和有效性。

　　第三，中央銀行的精準調控成為可能。由于數字貨幣具有可追溯性，中央銀行對數字貨幣的去向分布、應用領域等可以精確了解，因此通過大數據分析技術，央行可以從微觀把握宏觀，提高貨幣調控的預見性、精準性和有效性。數字貨幣還具有可編程性，央行可以限定特定屬性的數字貨幣精準進入特定領域。比如，央行可以限制新發行的數字貨幣不能流入房地產相關的賬戶里，扶貧資金只能流向貧困人口的賬戶等。

　　第四，對金融穩定的影響需要審慎考慮。一是現有金融體系向數字貨幣金融體系過渡的過程中可能帶來轉型風險。數字貨幣的發行和流通將形成一套新的貨幣制度和金融體系，鑒于當前金融市場的復雜性和金融產品的多樣性，在制定數字貨幣發行制度時要慎之又慎，包括數字貨幣所依托的網絡基礎設施是否可靠、對網絡攻擊的應對是否有效、金融市場監管能否及時跟進、與國外中央銀行及金融機構如何銜接、傳統貨幣體系與數字貨幣體系如何協調等。二是資金由銀行存款賬戶轉為數字貨幣所帶來的脫媒風險。由于數字貨幣使存款（M2-M0）向現金（M0）的轉化變得十分便捷，一旦市場出現風吹草動，公眾將傾向于將銀行存款轉換為數字貨幣，金融恐慌和金融風險會加速傳染，加劇對金融穩定和金融安全的破壞性。

　　2.對商業銀行的影響

　　央行發行數字貨幣將帶來新一輪金融制度變革，使得商業銀行的經營模式和內外部經營環境發生重大變化，對商業銀行的影響可能包括如下幾方面。

　　第一，金融資產轉換速度加快，商業銀行經營管理難度加大。數字貨幣以電子化形態進行流通，人們將持有的數字貨幣轉換成其他金融資產（存款、理財和基金等）將會更加便利，數字貨幣和其他金融資產的轉化將會更加頻繁，數字貨幣與銀行存款之間的界限也將趨于模糊。為了滿足客戶更加頻繁的“取現”需求，法定存款準備金率可能進一步提高，商業銀行的信用投放能力受到制約，經營管理的環境更趨復雜。

　　第二，金融脫媒可能加劇，商業銀行的存款基礎遭受侵蝕。由于數字貨幣使金融資產間的轉換更加便利，金融脫媒現象可能進一步加劇，公眾對于銀行存款的需求將下降，商業銀行體系內部對存款的競爭將進一步加劇，銀行的存款基礎弱化。同時，商業銀行吸納存款能力降低會增加其對同業市場的依賴，抬高資金價格，增加社會融資成本。

　　第三，對商業銀行的支付和清結算業務形成沖擊。在當前的商業模式和社會組織架構下，陌生人由于無法相互信任，只有通過集中化的制度體系和機構體系才能進行支付與清算交易，中央銀行、商業銀行和清（結）算機構是這一體系的重要參與者。鑒于支付清算體系對金融穩定乃至經濟運行的重要性，政府一般對參與機構實施嚴格的監管。一方面，嚴格監管保證了金融體系的穩定性；另一方面，也意味著較高的行業準入門檻，這實際上是參與機構的制度紅利。不過，這一格局可能會隨著數字貨幣的發行而發生變化。雖然央行發行的數字貨幣并非完全去中心化，但采用分布式記賬系統應是大概率事件。分布式賬本技術具有分布式數據存儲、防篡改、加密技術保障等特點，為點對點支付提供了可能和安全保障。分布式賬本技術成熟后有望在轉賬、支付和境外匯款等領域大量使用，現有支付清算體系將受到沖擊，商業銀行傳統的中間業務可能受到侵蝕。

　　第四，現行基礎信息系統需要重新構建并完善?，F金存儲方式變化是數字貨幣發行后必然發生和最直觀的改變，商業銀行需要構建自己的銀行庫來存放數字貨幣。同時，數字貨幣發行初期將出現紙幣與數字貨幣并行流通的局面，屆時商業銀行為了滿足紙幣和數字貨幣并行流通的需求，需要對現有信息系統重新構建并完善。

　　第五，對商業銀行的系統安全和操作規范提出更高要求。數字貨幣從發行到交易流通，全程采用數字化模式。在數據傳輸過程中，如何確保數據準確性和交易安全性，是對商業銀行系統安全和操作規范的一個考驗。

　　此外，隨著貨幣形態的轉變，以紙幣流通為基礎的法律法規和監管框架將作出修改和調整，商業銀行需要在新的監管環境下開展業務。

　?。ㄗ髡呔吐氂谥袊ど蹄y行城市金融研究所。本文系個人觀點，不代表所在機構）

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責任編輯：陳愛