影子銀行是理解中國過去10年宏觀經濟、金融風險和政策制定的核心邏輯。IMF在2014年從三個維度界定了影子銀行：行為（Activity）、實體（Entity）和二者混合。其中，基于行為的界定方法比較流行，即所有從事類銀行的資金中介，但又處于監管范疇之外的金融活動。但是，不同國家影子銀行體系有著較大差異。

　　我國的影子銀行又被稱為“銀行的影子”，表明傳統銀行機構是影子銀行活動的中樞，這與美國影子銀行體系有較大差異。這又是由中美整個金融體系的結構決定的，我國仍是主銀行的金融市場結構，而美國的直接融資市場更加發達。這就造成了中美影子銀行體系在資金鏈條的長短、投融資渠道和復雜性等方面都有顯著差異。但隨著結構化產品和資產負債管理技術的創新越來越流行，我國影子銀行的資金鏈條越來越長，投融資渠道更加多樣化，復雜度也在提高，與美國的越來越像，給金融監管提出了挑戰。

　　資金從供給側到需求側的移動大體可以分為如下四個渠道：

　　第一，傳統信貸渠道，即各類商業銀行通過吸收存款、發放貸款，不屬于影子銀行范疇。但大型商業銀行在資產端與負債端都有明顯優勢，存貸款市場份額都較高，而且貸款還主要集中于大型國企和地方政府，缺少抵押物的中小企業和居民很難獲得貸款支持。

　　第二，影子銀行的主體，即大型商業銀行設立子公司，或與信托和廣義基金的合作模式。這些非金行金融機構的融資有兩個來源，一方面它們可以發行財富管理類產品融資，比如信托公司發行的信托產品；另一方面大型商業銀行也可以為它們“導流”。由于約束不一樣，信托和廣義基金可以將資金配置到收益和風險較高的中小企業或是資本市場。

　　比如，財富管理資金就大量配置到標準化的固定收益產品和其他非標產品。據中央結算公司的數據和國際清算銀行（BIS）的測算，2016年底，財富管理資金流向債市和貨幣市場占比為56.9%，相比2013年提高了18.3個百分點，投資于非標產品的比例為17.5%。而且，自2015年開始，發行人結構從大型商業銀行向股份制和城商行傾斜。截至2016年底，股份制商業銀行占比為42%，高于大型商業銀行的32%。這些財富管理產品一般是借短投長，存在明顯的期限錯配風險。由于政府對股份制商業銀行和城商行的“擔?！绷Χ认鄬^低，那么投資者面臨的金融風險會逐步提高。正是通過第二個渠道，金融機構的監管套利行為得以實施，銀行、信托、廣義基金等金融機構通過各種通道業務和結構化產品串連在一起，資金鏈條得以拉長，形成了“太關聯而不能倒”的剛兌怪圈。

　　第三，委托貸款。由于非金融企業之間不能進行信貸業務，銀行就扮演著中間人角色。這也是理解企業“存款搬家”的一個思路。隨著金融監管的加強和投資不確定的增加，企業將更多的利潤留在企業內部，或者以活期存款的形式存在銀行（形成M1與M2的剪刀差）。為了彌補收益差，企業一方面購買“收益權證”，另一方面就是通過銀行開展委貸業務。從規模上來講，新增委托貸款占社會融資規模的比重在2013~2014年占比較高，比如2014年1月就占到了15%。根據BIS測算的數據，截至2016年底，委托貸款存量為13.2萬億元，同比增幅為19.8%，占GDP的比重為17.7%，相比2011~2015年25.7%的平均增速有所放緩。委托貸款是影子銀行的核心組成部分，但其也游離于存款保險的范疇之外，所以其風險相對于傳統存貸款而言也較高。

　　第四，互聯網金融，也就是所謂的P2P模式。主要參與者如阿里巴巴旗下的螞蟻金服、騰訊旗下的理財公司以及雨后春筍般涌現的專業化的互聯網金融平臺。由于發展時間短以及P2P模式自身存在的痛點，規模仍較小，2016年底的存量規模為8000億元。但其增長速度較快，2016年就增加了101%，2011~2015年的平均增速更是高達320%。從2016年的“e租寶”到2017年底的“錢寶網”可以看出，在信息不對稱、征信體系缺失和法治不健全的情況下發展互聯網金融，容易滋生龐氏騙局。

　　我國的影子銀行是在2008年全球金融危機的沖擊下，決策層采取逆周期調控的背景下產生的，但金融抑制政策和特殊的金融市場結構為其發展壯大提供了得天獨厚的環境。它的產生并非全是負面的，但隨著它的壯大和更加復雜，它對金融市場和實體經濟的負面作用愈加凸顯，金融對實體經濟的支撐作用卻越來越弱。除了金融與實體的循環，金融機構內部形成了另一個循環，且后者越來越大，這實際上是在抽實體經濟的“血”，各種違規操作只是資本的游戲，對增加社會福利并無多少直接或間接作用。所以，打好風險防范攻堅戰，重要的是要深入影子銀行這個風暴的中心。

責任編輯：王超