2021年全國兩會召開在即，市場關注已久的經濟政策和目標將陸續揭曉。按照慣例，提交全國人大審議的政府工作報告會對今年的貨幣政策進行定調并作闡述。

近期市場對貨幣政策的走向仍有爭議，政府工作報告對貨幣政策的表述將成為重要的觀察窗口。21世紀經濟報道記者采訪的經濟學家認為，今年M2和社融大概率不會給出具體的數量目標，表述方式可能延續類似“M2和社會融資規模增速與名義GDP增速基本匹配”的說法。相比2020年，貨幣政策的重心將從降成本轉為穩杠桿。

央行數據顯示，1月末廣義貨幣M2、社融同比分別增長9.4%、13%，增速比上年同期高1個、2.3個百分點?？紤]到2020年貨幣政策發力較早、基數較高，后續M2、社融增速大概率回落。

“當前的經濟形勢和中央經濟工作會議召開之時并沒有太大變化，貨幣政策定調大概率延續中央經濟工作會議的表述，比如穩健的貨幣政策靈活精準，M2、社融與名義GDP增速基本匹配。如果增速不是偏離太多，今年政策利率、存準率應該不會有調整?！睎|方證券首席經濟學家邵宇對記者表示，“當M2跟名義GDP增速保持匹配就意味著杠桿率穩定?！?/p>

從降成本到穩杠桿

中國貨幣政策的定調主要有五個范疇：寬松、適度寬松、穩健、適度從緊和從緊。2009年，由于全球金融危機的沖擊，當年實施適度寬松的貨幣政策。2010年以后，中國一直實行穩健的貨幣政策。

2020年政府工作報告提出，穩健的貨幣政策要更加靈活適度，推動利率持續下行?；仡^來看，去年央行通過降低政策利率、深化LPR改革、創新直達實體經濟的貨幣政策工具等方式推動了貸款利率下行。

央行數據顯示，2020年末全國企業貸款加權平均利率為4.61%，比上年末下降了0.51個百分點，創2015年有統計以來的最低水平。值得注意的是，去年企業貸款加權平均利率首度低于個人住房貸款利率。

“去年底中央經濟工作會議要求貨幣政策處理好恢復增長和防風險之間的關系，貨幣政策還沒到真正要轉彎的時候，預計2021年貨幣政策基調偏中性，操作靈活精準，流動性保持合理適度?！比A泰證券研究所副所長張繼強表示，“但今年貨幣政策重點將從降低融資成本轉為穩定宏觀杠桿率?！?/p>

去年底召開的中央經濟工作會議指出，穩健的貨幣政策要靈活精準、合理適度，保持貨幣供應量和社會融資規模增速同名義經濟增速基本匹配，保持宏觀杠桿率基本穩定，處理好恢復經濟和防范風險關系。

“今年政策利率、存準率應該不會有調整，央行主要通過短期的逆回購、中期的MLF等方式向市場提供流動性，同時也傳導貨幣政策信號。貨幣政策靈活適度就是流動性緊的時候松一點，松的時候緊一點?！鄙塾畋硎?。

一般而言，M2增速與GDP增速、赤字率都作為重要量化指標寫入政府工作報告。從2016年開始，社融增速目標首度納入政府工作報告：當年M2和社融增速目標均為13%，2017年二者目標下調至12%。

此后，M2和社融增速未設置具體數量目標：2018年為“保持廣義貨幣M2、信貸和社會融資規模合理增長”，2019年為“M2和社融增速要與國內生產總值名義增速相匹配”，2020年為“引導M2和社融增速明顯高于去年”。

業界有時也用M2或者社融除以GDP衡量一個經濟體的宏觀杠桿率。當前二者增速高于后者，意味著宏觀杠桿率將上升，2020年即是如此。國家金融與發展實驗室日前發布的報告顯示，2020年全年宏觀杠桿率共上升23.6個百分點，從2019年末的246.5%增至270.1%。

張繼強認為，“保持宏觀杠桿率基本穩定”相關表述可能在今年政府工作報告中體現。不過，穩杠桿的要求下也無需對政策收緊或信用收縮有過度擔憂，因為今年作為杠桿率分母的名義GDP增速較高，有助于杠桿率自發企穩。

邵宇表示，廣義貨幣M2增速跟名義GDP增速之間的關系往往不太同步，要使這兩者相匹配，在動態上需要不斷地調整。大致可以把M2跟名義GDP之比用來衡量杠桿率，當M2增速跟名義GDP增速保持匹配時，就意味著杠桿率穩定。

考慮到去年經濟低基數效應，市場預計今年第一季度的經濟數據同比增速將比較高。而去年貨幣政策發力較早，今年第一季度可能出現高基數基礎上的金融數據同比增速回落，因此兩者可能出現一定背離。不過隨著經濟數據基數效應的消失，經濟數據增速、金融數據增速大概率在今年三四季度大體匹配。

貨幣政策如何把握內外均衡？

去年末人民幣兌美元匯率中間價為6.52，相比2019年末升值6.5%，因此人民幣匯率也備受市場關注。從近幾年政府工作報告的表述看，大致都表述為“深化利率匯率市場化改革，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩定”。今年這一表述將大概率保持不變。

“市場化意味著人民幣匯率的波動加大，彈性增強。一方面，市場化意味著匯率這個價格信號由多變的外匯市場供求決定。另一方面，市場化同樣意味著我們要相信并且依靠匯率這個價格信號發揮其調節作用?！闭猩套C券首席宏觀分析師謝亞軒表示。

在美聯儲超寬松貨幣政策的溢出效應影響下，境外資金呈持續流入態勢，對我國貨幣政策形成一定壓力。如何應對疫情后期的跨境資本流動形勢，把握好內外部均衡，將是今年我國貨幣政策的另一項主題。

本質上這是“不可能三角”之間的平衡問題。所謂“不可能三角”，指一個國家不可能同時實現跨境資本流動自由、貨幣政策的獨立性和匯率的穩定性。換言之，一個國家只能擁有其中兩項，而不能同時擁有三項。

“如果中國央行放棄固定匯率目標，那么它可以選擇的其他兩個目標就非常清晰?！毖胄薪鹑谘芯克L周誠君近日發文稱，“一是貨幣政策保持獨立性，貨幣政策的獨立性對于中國這樣的經濟金融大國而言具有重要意義；二是跨境資本實現自由流動，也就是真正意義上的金融開放、資本項目可自由兌換?！?/p>

周誠君表示，雖然近期人民幣升值，但央行已經不再對人民幣匯率進行常態化干預，而是把人民幣匯率更多地交給市場決定?！半S著人民幣國際化的推動，最終人民幣匯率要交給市場，而且是交給全球人民幣市場?！?/p>

謝亞軒稱，央行不會輕易重新干預外匯市場，繼續大規模投放外匯占款的可能性低。外匯占款將不再是央行投放基礎貨幣和改變銀行間流動性狀況的政策工具。

責任編輯：Rachel