歷史總是充滿了的巧合。

2003年，阿里巴巴創辦了淘寶，并在非典期間獲得爆發式增長。

2020年7月20日，全球新冠肺炎疫情還在蔓延之際，阿里巴巴集團旗下的螞蟻集團宣布，啟動在上海證券交易所科創板和香港聯合交易所有限公司主板同步發行上市的計劃。

根據阿里巴巴年報，阿里巴巴持股螞蟻集團33%的股權。目前馬云持股螞蟻集團8.8%，依然對螞蟻集團擁有50%以上的表決權。

7月8日，曾有媒體報道稱螞蟻集團今年內將在香港完成IPO，目標估值2000億美元（約合1.4萬億人民幣）。螞蟻集團計劃在此次IPO中出售5%-10%的股份，這意味著募資規模將達到100億美元-200億美元（約為人民幣700億元-1400億元），這將成為今年世界上最大規模的IPO之一。

“我們欣喜地看到，科創板和香港聯交所推出了一系列改革和創新的舉措，為新經濟公司能更好地獲得資本市場支持包括國際資本支持創造了良好條件，我們很高興能有機會參與其中?！蔽浵伡瘓F董事長井賢棟說。

螞蟻集團稱，上市以進一步支持服務業數字化升級做大內需，加強全球合作助力全球可持續發展，以及支持公司加大技術研發和創新。

同時，該媒體也披露了螞蟻去年的業績，2019年螞蟻集團實現營業收入1200億元人民幣，凈利潤為170億元。

公開信息顯示，螞蟻在2015年、2016年、2017年、2018年的稅前利潤分別為42.54億元、29.06億元、131.90億元、虧損19億元。螞蟻為阿里巴巴子公司，后者持有其33%的股份，在2018年最后一輪融資中，螞蟻估值達1500億美元。

憑什么估值1.4萬億？

螞蟻集團通過支付、數字金融和科技這三大業務板塊，走通了從客戶引流到商業變現的盈利模式。

依托于支付寶這一國民支付APP，和阿里生態的豐富場景，螞蟻集團輕松實現業務引流與數據沉淀。

數字金融和科技則是“變現”的關鍵兩環，以前螞蟻集團自己做，走的是重資產負債表的擴張之路，將幾乎所有金融牌照納入懷中，同時資本占用與風險敞口都在體系內不斷放大。

但在監管趨嚴和嚴控杠桿之后，螞蟻從2017年開始走向開放平臺之路，將客戶與場景輸出給合作金融機構，同時借此實現不承擔風險敞口，不占用資本的輕資產增長之路。

三輪融資后，螞蟻估值已在萬億量級。

2015年、2016年、2018年，螞蟻分別完成A輪（約18.5億美元）、B輪（約45億美元）和C輪（約140億美元）融資。根據媒體報道，螞蟻在2018年6月完成C輪融資后的估值水平約為1500億美元，折合人民幣約萬億。

一位曾在A輪融資接到過螞蟻投資邀請的國有金融控股集團高層對21世紀經濟報道記者回憶，公司當初覺得看不懂沒有投，后來后悔到還為此專門成立一個投互金等新經濟板塊的基金，“當初愛理不理，現在高攀不起。國內的投資機構多數還是覺得這個價格（1500億美元）偏貴?！?/p>

螞蟻估值主要有三種估算方式：

第一，市盈率法（P/E倍數法），巴克萊預測螞蟻2019年盈利將達到55.3億美元，乘以相對保守的28倍市盈率，估值結果為1550億美金。安信預測2019年螞蟻凈利潤54.8億美元，乘以30倍市盈率得出螞蟻估值約為1645億美元。30倍則是參照騰訊2019年的市盈率倍數。

第二，平均用戶市值法，比如有券商將PayPal和騰訊每用戶市值分別平均值乘以70%得到螞蟻每用戶市值約307美元，乘以用戶數5.2億，得出螞蟻估值為1597億美元。

從交叉營銷的效果看：截至2019年9月末，支付寶國內用戶達到9億人。而在支付、理財、融資、保險、信貸五大類金融服務中，使用3種及以上服務類別的用戶已經達到80%，使用全部5種服務類別的用戶達到40%。

第三，分板塊疊加法。比如有券商將螞蟻主要業務進行拆分，再將各板塊估值疊加。這些簡單的類比和疊加并不科學，比如說螞蟻定位是新興的金融科技公司，能否簡單地與處于成熟期的騰訊類比？此外，板塊間協同效應并不是簡單加總，可能有“乘法”化學反應。

靠金融還是科技業務賺錢？

在監管日趨嚴厲的背景之下，“金融”的故事不那么好講了。于是，與時俱進的中國金融科技巨頭們紛紛開始了“去金融化”的歷程，當然這個過程并非“改一個名字”這么簡單。

今年5月份，螞蟻金服將公司名字改為“螞蟻科技集團股份有限公司”，簡稱螞蟻集團。

從歷史過程來看，螞蟻經歷了自己做金融業務，到輸出技術+客戶+場景賦能金融機構做金融業務的過程。但，科技的故事比金融更好講嗎？

7月17日，由銀保監會制定的《商業銀行互聯網貸款管理暫行辦法》正式施行，被業內認為利好螞蟻集團等金融科技巨頭。也有研究報告測算，如果螞蟻能做到萬億級別的助貸和聯合貸款規模，就可為其帶來數百億左右的年收入規模。但這部分業務收入到底該歸入金融還是科技，還是一個模糊不清的地帶。

目前在科技方面，螞蟻輸出體系化的科技產品和科技解決方案，收取產品服務費，所覆蓋客戶也在由金融領域向非金融領域擴展。

技術方面，螞蟻主要聚焦于“BASIC”基礎技術，即Blockchain (區塊鏈)、AI（人工智能）、Security（安全）、IoT（物聯網）和Cloud computing（云計算），重點關注區塊鏈和分布式技術。

在技術這個螞蟻想要all in 的發力領域，不但競爭者眾，也很考驗公司的技術實力和整體服務水平，且需要探索創新的商業模式。

“我們服務了400多家銀行，但是在這么多銀行的招投標過程中，從來沒有正面遭遇過螞蟻們?！币晃唤鹑诳萍脊镜母笨偛迷鴮?1世紀經濟報道記者表示，從沒把螞蟻等公司看做競爭對手。

“B2B的世界跟B2C的世界完全不同，螞蟻在其過去擅長的個人與小商戶領域的經驗，在如今要輸出科技能力到金融機構上幾乎是不適用的?！币晃汇y行系金融科技子公司人士評價稱，“從這個角度上來說，我們處于同一起跑線?！?/p>

采購螞蟻金融云的服務其實本質上說是花錢買流量和經驗?！币晃恍⌒统巧绦锌萍夹畔⒉块T負責人對21世紀經濟報道記者表示。

但從另外一個角度來看，也說明螞蟻在科技業務輸出領域增長空間很大。

在其核心入口業務支付上，支付寶并沒有絕對性的壟斷優勢。手握10億用戶的騰訊微信支付一直在步步緊逼。

“要觀察一個企業在行業中是否處于壟斷地位，首先要看它是否具有不可替代性，其次要看它是否有定價能力。這兩點支付寶都沒有?！币晃?a href="http://www.steamlinelogistics.com/search/result.shtml?siteID=123&query=第三方支付" target="_blank" title="第三方支付" class="hotLink" >第三方支付公司負責人對21世紀經濟報道記者分析，“支付寶不能用了，客戶還可以用微信支付等其它渠道代替，其次支付寶敢提價嗎？別說提價了，只要減少推廣和補貼力度，很多市場就被競爭對手搶去了?！?/p>

融資是螞蟻近年來最賺錢的業務，包括花唄和借唄，由于監管在2017年底整頓現金貸和互聯網小貸，要求將小貸公司的ABS等表外資產納入表內統一監管，在2017年狂發累計逾三千億小貸ABS的“高杠桿”之路已經走不通。2017年底，螞蟻對旗下兩家小貸公司大幅增資82億元，并進一步開放借唄和花唄業務。

在財富管理領域，余額寶這個具有里程碑意義的產品已經被監管限制“T+0” 的單日贖回限額，而這正是貨幣基金的核心競爭力之一，監管層還一并禁止了非銀機構任何方式的墊資行為。螞蟻財富主要代銷基金，但螞蟻用戶偏長尾，成長性還待觀察。

在2013年誕生余額寶之后，螞蟻再沒有一個類似爆款的創新里程碑式產品出現。

對此，一位螞蟻高管曾對21世紀經濟報道記者表示，因為現在做開放平臺更強調賦能，在開放技術的同時提供很多運營、營銷和產品設計的經驗。

在保險領域，螞蟻除了控股國泰財險，參股眾安保險之外，主要業務就是利用支付寶的流量優勢賣保險。在其萬億估值中幾乎可忽略不計。

在信用業務上，2017年底，央行決定不再向包括芝麻信用在內的八家試點公司發放個人征信牌照。雖然也可以在生活類方面提供數據服務，但不再能涉足金融類征信服務這一具有成熟商業模式和含金量的業務。

誰在監管螞蟻？

監管或許會遲到，卻永遠不會缺席。

客觀來說，不能把任何一家公司捧上神壇，背后必然是諸多復雜因素共同造就?；仡櫸浵伆l展的歷史，幾乎沒有錯過任何一個“監管套利”的風口。如移動支付、沒有限制T+0規模的貨幣基金、沒有限制杠桿的現金貸和消費金融等。

螞蟻歷史核心風口業務都已經被監管整頓，比如支付斷直連、貨基限制規模、現金貸資產回表被限制杠桿等，更重要的是，國家層面也開始對非金融公司控股金控集團的交叉風險有所警覺。雖然螞蟻表態不做金融做科技，甚至還發大招改了名字，但螞蟻被納入首批金融控股公司監管辦法試點名單也是不爭的事實。

根據人民銀行《金融控股公司監督管理試行辦法（征求意見稿）》，實質控制兩個或以上金融機構的非金融企業，在滿足特定條件下應當設立金融控股公司（實控含銀行且金融機構總資產規模大于5000億，或實控不含銀行且金融機構總資產規模大于1000億）。

目前情況看，螞蟻未來可能需要成立符合實繳資本要求的金融控股公司，并將目前銀行、保險、小貸、公募基金等相關業務劃入金融控股公司內。

強監管背景下，作為金控集團的監管必將增加合規成本，同時余額寶、現金貸等部分盈利支柱業務增長受限，這些負面影響在目前對螞蟻的估值計算模型中都沒看到。

當然，螞蟻旗下投資公司高成長可能性也沒在估值中體現。

2018年以后，螞蟻金融領域的對外投資集中于支付和財富管理方面，比如，垂直型支付類企業，重點布局公共交通等行業，包括Metro大都會、通卡聯城等；財富管理全產業鏈，包括投資顧問（先鋒領航）、智能投顧（阿法金融）、社交投資（雪球）等。

其它金融科技公司還有多遠？

除了螞蟻首家官宣之外，其它金融科技公司都異常低調。即使是京東數科的上市計劃被北京證監局官宣了之后，京東數科也依然對21世紀經濟報道記者表示，對上市不予置評。

此外，平安集團旗下的陸金所、百度集團旗下的度小滿，都對21世紀經濟報道記者表示，目前沒有任何上市的計劃。

在上市進程中，京東數科提早了螞蟻集團半步。2018年，京東數科完成B輪融資，估值超1300億元。

7月1日，證監會北京監管局網站公布《國泰君安證券股份有限公司、中信證券股份有限公司、五礦證券有限公司、華菁證券有限公司關于京東數字科技控股股份有限公司首次公開發行股票并在科創板上市輔導基本情況表》。

根據輔導協議，上述四家券商將以京東數科的全體董事(包括獨立董事)、監事、高級管理人員和持有京東數科5%以上的股東和實際控制人(或其法定代表人)作為輔導對象，展開科創板上市輔導。

螞蟻抓住政策紅利期上市的時間窗口似乎已經錯過。但好在，轉型為科技公司的高估值似乎可以彌補這一損失，未必不是因禍得福。

責任編輯：Rachel