導讀

　　伴隨央行力推金融去杠桿，公開市場和銀行間市場流動性將會承壓。業內人士認為，“穩健中性”仍將是未來一個季度貨幣政策的主旋律。

　　2017年春節假期前，中國人民銀行上調中期借貸便利（簡稱MLF）利率10BP，春節后，央行又上調逆回購利率、常備借貸便利（簡稱SLF）利率。

　　由央行上調貨幣市場的利率開始，從春節前至今，市場熱議央行是否已進入加息周期。

　　接受21世紀經濟報道記者采訪的多位經濟學家表示，目前并不具備對存貸款利率加息的條件。貨幣市場利率上調的主要邏輯仍是央行推動金融去杠桿，抑制金融資產泡沫。

　　興業銀行首席經濟學家、華福證券首席經濟學家魯政委表示，央行通過上調逆回購利率，當然是貨幣政策的臨時邊際性收緊；然而，在經濟復蘇基礎不穩、通脹壓力有限的背景下，貨幣政策尚不具備掉頭轉向的基礎?！胺€健中性”仍將是未來一個季度貨幣政策的主旋律。

　　除了金融去杠桿，央行或有意抑制一季度信貸天量投放。多位銀行業分析師預期今年1月信貸投放將超過去年同期，這與央行1月流動性緊縮導向存在一定的矛盾。

　　貨幣市場利率調整并非“加息”

　　“（央行上調逆回購和SLF等貨幣市場利率）等于加息的說法是很不對的?！苯煌ㄣy行首席經濟學家連平在接受21世紀經濟報道記者采訪時表示。

　　連平表示，加息的影響是全面和直接，要么不動，一動就是25個基點?；鶞世实恼{整會立刻對實體經濟產生影響，貨幣市場利率的調整是否一定對實體經濟產生影響，影響幅度是否那么大都很難講。

　　春節前后，央行先后調整多個貨幣市場工具的利率，一度被市場解讀為央行加息，“變相加息”、“等同加息”等說法甚囂塵上。

　　連平表示，去年底到今年初市場流動性比之前要緊張，短期的貨幣市場利率已經在上升，央行提供的融資工具的利率如果與市場利率不一致就會產生利差，利差就會產生套利。央行并非較大幅度提升貨幣市場利率來引導利率上行，而更多是伴隨市場利率的上行而同步提高。

　　春節前，1月24日，央行對22家金融機構開展MLF操作共2455億元，其中6個月1385億元、1年期1070億元，中標利率分別為2.95%、3.1%，較上期上升10BP。

　　春節后，2月3日，央行進行的7天、14天和28天逆回購操作中標利率均比節前小幅上調了10BP，至2.35%、2.50%、2.65%；上調SLF隔夜利率35BP，至3.10%；上調SLF 7天、1個月利率10BP，至3.35%、3.70%。

　　連平認為，央行上調貨幣市場利率的邏輯在于去杠桿、抑制債市、房地產市場等泡沫。貨幣政策穩健中性的含義是向穩健偏緊調整方向，但還是溫和、漸進的，目前還看不到貨幣政策大幅收緊的可能性。

　　此前，匯豐銀行首席經濟學家屈宏斌在接受21世紀經濟報道記者采訪時表示，央行如果加息，政策效果將會適得其反。經濟下行壓力下，加息會進一步抑制需求，導致經濟下行壓力加大，進一步加大資金外流。所以加息并非較好的選擇。另外一方面，受美聯儲加息等因素影響，央行降息的窗口期已過。

　　招商銀行總行資產管理部高級分析師劉東亮表示，春節前央行上調了MFL利率，為上調中長端利率，節后上調逆回購和SLF利率，為上調短端利率，相當于央行全面調升了向市場融資的利率曲線，利率走廊出現了整體上浮，顯然，央行對貨幣政策的定調正趨向于中性偏緊，且步伐快于市場的預期。

　　或為防止一季度信貸再放量

　　伴隨央行力推金融去杠桿，公開市場和銀行間市場流動性將會承壓。

　　Wind資訊數據顯示，截至2017年2月4日，央行公開市場逆回購余額規模1.63萬億元。其中，下周逆回購余額規模6250億元（含周日順延300億元），下下周逆回購余額規模9000億元。此前1月20日，央行通過臨時流動性便利操作（TLF）為幾家大型商業銀行提供了臨時流動性的支持（約6000億），期限為28天。

　　未來兩周，將有15250億元逆回購和1515億元MLF到期，另有約6000億TLF到期。在去杠桿邏輯下，資金回籠將導致資金面的波動加大，短期債市調整尚未結束。

　　興業銀行首席經濟學家、華福證券首席經濟學家魯政委表示，從最近幾年的歷史來看，每年1月份均是1年里新增信貸量最大的月份；自2013年以來，下一年1月份的新增貸款量都必然會超過上年同期。1月新增信貸“量最大”和“超上年”的兩大特征，不能說完全沒有其現實的合情合理之處，但其也的確可能誘發市場預期偏離政策當局之所期。

　　如，2016年1月貸款投放量超過2.5萬億元創下貸款單月投放量記錄，各地房價也由此急劇升溫。如果再創新高的情形在2017年繼續重演，很可能令樓市“防泡沫”的工作更為被動。

　　去年末中央經濟工作會議部署2017年的工作時曾明確要求，“要把防控金融風險放到更加重要的位置，下決心處置一批風險點，著力防控資產泡沫”，在此背景下，除了必要窗口指導，央行顯然必須得“公開”出手，以全市場都可見的實際行動，來有效引導和管理市場預期。

　　魯政委認為，在此情況下，與存貸款基準利率的剛性不同，逆回購利率的上下調整更為靈活，其變動向實體經濟融資成本的傳導更為間接、所需時間更長，非常適合作為臨時性的手段采用。實際上，從當前的宏觀經濟狀態來看，目前經濟企穩的基礎仍不穩固，貨幣政策并不具備進行方向性調整的條件。

　　21世紀經濟報道記者在采訪中發現，多位銀行業分析師預計今年1月信貸投放將超過去年2.51萬億元的規模，有可能達到2.7萬億元，創下新高。

　　中金公司認為，按揭不會像市場預計的過快斷崖式調整，預計緩慢回到2015年月均2000億的規模；調研發現，明股實債類加快投放，產業基金相關信貸配套估計遲滯6個月。

　　國泰君安分析師邱冠華在其報告中認為，節前上調中長端MLF利率，節后短端SLF和逆回購利率跟進上調，一是消除銀行為降低資金成本而縮短負債久期的道德風險，二是保持緊平衡貨幣政策和去杠桿主基調的連續性。據傳聞，SLF利率或承擔一定的懲戒功能，上調幅度與MPA考核結果掛鉤，該舉措主要制約流動性緊張的金融機構，而對流動性良好的金融機構信號意義比較明顯，因其可選擇不申請SLF。

　　魯政委表示，“穩健中性”將是未來一個季度貨幣政策的主旋律。隨著前期去杠桿、去泡沫行為的持續，泡沫的風險會逐漸下降，而穩增長的重要性則可能再度上升，由此將令未來政策重心再度發生轉換。

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責任編輯：方杰